9月7日，國內(nèi)服裝巨頭慕尚集團(tuán)控股（1817.HK）正式進(jìn)入港股通。對于慕尚而言，入選港股通的意義不僅僅在于面臨更多的機(jī)構(gòu)投資者的選擇和認(rèn)可，更重要的是慕尚還將迎來一個(gè)市場對其投資價(jià)值重估的過程。以過去入選港股通的企業(yè)股價(jià)后續(xù)走勢來看，慕尚股價(jià)有很大的上行空間。

當(dāng)然，決定這個(gè)空間的還是慕尚的基本面好壞，或者說慕尚未來的發(fā)展空間。結(jié)合中報(bào)業(yè)績以及慕尚當(dāng)前的戰(zhàn)略來看，不可抗力帶來的影響基本在上半年完全被消化，下半年將是慕尚業(yè)績反彈并持續(xù)突破的開始。

短期阻力后的雙線加速

根據(jù)慕尚的中報(bào)，因?yàn)橐咔橛绊?，其上半年收入出現(xiàn)下滑。但進(jìn)一步看，慕尚收入的下滑只是來自線下渠道，線上渠道收入還反而實(shí)現(xiàn)了17.7%的同比增長。

數(shù)據(jù)源自財(cái)報(bào)

這種整體業(yè)績下滑的表現(xiàn)其實(shí)是暫時(shí)性的，原因在于下半年外部環(huán)境的明顯回暖，會驅(qū)動慕尚的線上和線下渠道實(shí)現(xiàn)明顯的增長。

先看線下渠道，門店的經(jīng)營數(shù)月前已經(jīng)基本恢復(fù)，線下門店的客流也在逐步回暖，此前也有報(bào)道顯示，諸多快時(shí)尚服飾品牌線下門店流量回暖明顯，消費(fèi)者消費(fèi)意愿強(qiáng)烈?；诰€下客流的回暖，更多的消費(fèi)會在慕尚的近1500家線下門店產(chǎn)生，加上一定程度的優(yōu)惠措施，慕尚線下門店的銷售收入有望在下半年有大幅度的反彈，達(dá)到正常的水平。

至于線上渠道，慕尚中報(bào)顯示今年上半年線上渠道的收入占比對線下渠道實(shí)現(xiàn)了反超，來到了60.8%。而且慕尚在中報(bào)中明確表示要在引流、運(yùn)營、營銷等方面繼續(xù)對線上渠道進(jìn)行投入，以增強(qiáng)線上渠道獲取收入的能力。

特別需要拎出來說的一點(diǎn)是，慕尚上半年在線上渠道取得的成果中有拓寬渠道（直播和微信小程序）這一項(xiàng)，一個(gè)瞄準(zhǔn)現(xiàn)在很火的直播電商，一個(gè)瞄準(zhǔn)了社交電商，在消費(fèi)習(xí)慣線上化的趨勢下，這些場景都有不小的潛力。新渠道的增量能力已經(jīng)在上半年得到證明，下半年這些渠道必然會持續(xù)為慕尚的線上渠道作出更多的收入貢獻(xiàn)。

無論線上渠道，還是線下渠道，慕尚面臨的市場環(huán)境都在逐漸變好。雖然服裝市場整體的消費(fèi)力復(fù)蘇還需要較長的一段時(shí)間，但是在短期阻力解除后，慕尚線下渠道主抓反彈存量，線上渠道則主抓多元增量，因此在雙線渠道實(shí)現(xiàn)收入加速增長不是問題。

毛利率改善空間大

根據(jù)中報(bào)，慕尚上半年綜合毛利率從去年同期的49.7%下降到38.7%，下降了11個(gè)百分點(diǎn)。雖然綜合毛利率下滑了，但去看其中的單個(gè)板塊，會發(fā)現(xiàn)毛利率下降的一大原因指向了促銷和補(bǔ)貼。

數(shù)據(jù)源自中期財(cái)報(bào)

比如線下渠道的合伙店和經(jīng)銷店，毛利率相比去年同期分別下降了16.9個(gè)百分點(diǎn)和33.1個(gè)百分點(diǎn)，主要原因就在于慕尚在疫情期間為這些店鋪提供了更多的補(bǔ)貼，目的在于維護(hù)與合作伙伴及經(jīng)銷商的關(guān)系，幫助他們渡過難關(guān)。

線上渠道毛利率的下降原因也是如此，促銷活動帶來的價(jià)格讓利，一定程度上壓縮了毛利空間，但換取了更多的消費(fèi)需求變現(xiàn)。

慕尚應(yīng)對特殊情況采取的這些措施也從側(cè)面證明了慕尚毛利率下降的原因并非發(fā)展能力的問題。基于這個(gè)事實(shí)，慕尚在下半年的毛利率其實(shí)有很大的改善空間。

一方面，前面提到整個(gè)市場需求和流量都在回暖，那么線下的合伙店和經(jīng)銷店有望能在收入持續(xù)增長的情況下，將平均毛利率明顯提高。以去年同期水平來看，這個(gè)提升空間并不小。而線上渠道由于用戶流量的持續(xù)增加，以及獲客成本的下降，在規(guī)模效應(yīng)下毛利率同樣有一定的提升空間。

另一方面，慕尚在上半年采取了關(guān)店、渠道整合等系列措施，來提高線下門店的平均運(yùn)營效率，這對慕尚之后的運(yùn)營效率是一個(gè)長期利好。在各類店鋪平均運(yùn)營能力得到持續(xù)提升的情況下，慕尚綜合毛利率持續(xù)提升不是問題。

值得注意的是，上半年慕尚的線下自營店毛利率還有小提升，從65.3%達(dá)到了66.7%，而自營店一直是毛利大頭，去年同期占到了38%。有了這顆“定心丸”打底，慕尚在毛利率改善上也就有了更大的施展空間。

技術(shù)投入帶來豐厚回報(bào)

對于之后的增長策略，慕尚在中報(bào)中提及了線上線下渠道整合、創(chuàng)新營銷手段以改善會員體驗(yàn)、發(fā)展領(lǐng)先的供應(yīng)鏈系統(tǒng)等措施。

與單純拓展線上渠道不同的是，這是一種新零售模式的進(jìn)階式落地，也是一種技術(shù)性的投入，目的是通過各環(huán)節(jié)的降本增效實(shí)現(xiàn)更高效的獲客引流、增收增利。

從線上渠道逆勢增收的事實(shí)來看，慕尚的這些技術(shù)投入已經(jīng)產(chǎn)生一定效果。往后看，慕尚針對用戶端、供應(yīng)端和物流端的這些技術(shù)投入有非常大的回報(bào)空間。

在消費(fèi)終端，慕尚在今年5月和微盟合作推出的“智尚計(jì)劃”，指出要從門店、營銷、會員等方面助力慕尚打造智慧零售數(shù)智化平臺。這意味著，以微信小程序等線上渠道為主場景，慕尚能夠有一套高效的用戶和交易管理系統(tǒng)，借助微信場景和直播工具，慕尚在閉環(huán)導(dǎo)購、雙線引流、社交電商等方面有很大的創(chuàng)新空間。

在供應(yīng)端，慕尚對供應(yīng)鏈系統(tǒng)的優(yōu)化，一方面能夠提高調(diào)貨、配貨和發(fā)貨效率，降低成本，另一方面能夠通過更高效的配送能力改善用戶體驗(yàn)，增強(qiáng)其對品牌的粘性。

總體來看，慕尚在新零售技術(shù)上的投入處于成熟期，雙線融合、門店智慧改造、用戶智慧管理等方面的持續(xù)推進(jìn)，會使慕尚的獲客能力、用戶精細(xì)化管理能力、需求預(yù)測能力會有很大的提升空間，這些技術(shù)能力會成為驅(qū)動慕尚營收持續(xù)增長的一個(gè)核心動力。

慕尚股價(jià)步入反彈階段

綜合以上幾方面的分析來看，慕尚后續(xù)業(yè)績表現(xiàn)的關(guān)鍵詞是反彈和爆發(fā)。疫情之下的這份中報(bào)，可能會擾亂很多人對慕尚的判斷，但是很多細(xì)節(jié)說明，慕尚的基本面依然是比較健康的。

尤其是線上渠道，17.7%的增速要優(yōu)于絕大多數(shù)的同行，比如森馬同期電商增速只有0.15%，而像361°這些品牌的線上渠道收入甚至還出現(xiàn)了下滑。在線上化、新零售化的大趨勢下，慕尚后續(xù)在線上的增長能力顯然無法被低估。

但從股價(jià)和市值來看，慕尚的確是被低估的。拿和慕尚收入同量級的朗姿股份、星期六作對比，最新數(shù)據(jù)顯示，慕尚、朗姿股份、星期六的靜態(tài)市盈率分別是22.3、81.07、89.4，但它們的市值分別是45億元、47億元、134億元。

數(shù)據(jù)源自網(wǎng)絡(luò)

雖然慕尚的股價(jià)略有低迷，現(xiàn)階段已經(jīng)基本釋放了疫情帶來的負(fù)面影響。在內(nèi)外利好因素逐漸明晰的情況下，慕尚股價(jià)會持續(xù)修復(fù)，全面步入反彈階段。

文/劉曠公眾號，ID：liukuang110