情人節(jié)那天，陳天橋讓他的盛大網(wǎng)絡(luò)（Nasdaq:SNDA）回到“單身”。

熟悉陳天橋的江南春不想評價他。更熟悉其資本運作的沈南鵬也不想評價他。盛大方面，不愿意接受采訪。只有老對手史玉柱有話要說：

“陳天橋威武，不斷創(chuàng)造第一：第一個把網(wǎng)游做成產(chǎn)業(yè)，第一個把一款產(chǎn)品做到年利潤超10億，第一個上市的網(wǎng)游公司，第一個母、子公司同時上市，行業(yè)內(nèi)第一個上市公司私有化。私有化，是為了再創(chuàng)造新的第一。”

一位曾經(jīng)與陳天橋合作過的游戲公司高層評價說：“他非常清楚自己想做什么，但可能并不很清楚他的公司到底在干什么，最重要的是市場并不認可他的戰(zhàn)略。”

某種程度上說，陳天橋是一個人在戰(zhàn)斗，跟他的眾多高管，跟美國市場的投資者。最終導(dǎo)致了今日的局面：娛樂帝國有名無實。盛大戰(zhàn)略屢戰(zhàn)屢敗。大規(guī)模的高管離場。

為什么私有化

2011年年中，盛大網(wǎng)絡(luò)創(chuàng)下了2009年以來的最低價。隨后，盛大公布了私有化計劃。

根據(jù)協(xié)議，盛大網(wǎng)絡(luò)CEO兼董事會主席陳天橋，以及其妻雒芊芊和其弟陳大年（盛大COO）將以每股41.35美元的價格收購在美發(fā)行的占總股本31.6%的美國存托股份（需扣除每股ADS0.05美元注銷費）?？傆嬓柚Ц都s7.5億美元。如果考慮到“贖身”過程中的各種費用，則收購總花費可能高于8億美元。

陳天橋設(shè)立了一個離岸公司Premium Lead Company Limited，作為收購主體，并采用現(xiàn)金收購的方式。陳天橋已和摩根大通進行了初步的討論，摩根大通將擔(dān)任此次交易的財務(wù)顧問，并提供1.8億美元的貸款。余下款項，由陳天橋家族籌集。

陳天橋慣用大手筆。私有化價格相對二級市場溢價26%，而從去年10月17日公開私有化計劃至2月15日正式退市，僅用了4個月的時間。

從計劃出臺到完成如此順利，也符合一位盛大前高管眼中陳天橋的形象：“恨不得將每顆螺絲帽的位置都逐個扳正，縝密計算每個細節(jié)，又希望顧及全局平衡。”

“很可能從2007年，就注定了今天這個結(jié)果。”美國羅仕證券一位不愿具名的分析師說。

盛大前總裁唐駿曾透露，盛大早在2007年就打算分拆旗下各模塊業(yè)務(wù)上市，從而將盛大變成一家控股公司。此后，盛大分拆盛大游戲單獨IPO，收購華友世紀，并讓酷六網(wǎng)借殼上市，去年遞交了盛大文學(xué)的上市申請。

“盛大可能形成這種局面：一系列控股公司和母公司同時在納斯達克上市。”該分析師說：“這樣母公司就失去了融資平臺的意義，同時又面臨公開戰(zhàn)略部署的壓力。”

對素以“戰(zhàn)略”和“奇襲”著稱的陳天橋來說，這并非一件好事。

美國一家運作中國概念股的著名財務(wù)顧問集團中國區(qū)負責(zé)人，亦對盛大的分拆控股模式抱以懷疑：“美國市場是很少見這種模式的，也沒有一家公司依靠這種資本運作成功，不管怎么樣，你三個公司理論上都是一個領(lǐng)域，為什么要分拆呢？”

而消息人士亦稱，盛大退市有個目的，就是避免這種公布財務(wù)數(shù)據(jù)的壓力。

國內(nèi)一家中型互聯(lián)網(wǎng)上市公司高管則直言：“互聯(lián)網(wǎng)控股型公司是危險的，或者說不可能長期存在，因為互聯(lián)網(wǎng)基于流量和客戶之間的關(guān)聯(lián)交易大家都心知肚明。”

不管怎樣，分拆戰(zhàn)略可能造成了日后母公司盛大網(wǎng)絡(luò)退市的必然性。

從財務(wù)角度看，分拆戰(zhàn)略形成后有兩個重要事件：一是從2010年開始，盛大網(wǎng)絡(luò)的財務(wù)報告中管理層不再提供業(yè)績展望；二是2011年二季度，盛大產(chǎn)生了較大規(guī)模的無形資產(chǎn)減記，從而導(dǎo)致2011年第二季度美國通用會計準則每股收益為0.16元人民幣，較分析師平均預(yù)期低89%。

2011年年中，盛大網(wǎng)絡(luò)創(chuàng)下了2009年以來的最低價。隨后，盛大公布了私有化計劃。

江南春對理財周報記者說：“美國市場長期低估公司價值。”這也被很多人認為是盛大網(wǎng)絡(luò)私有化的重要原因。

但上述分析師認為，盛大網(wǎng)絡(luò)的股價上市以來翻了4倍，以其盈利能力看不能算被低估，甚至在2011年之后，靜態(tài)市盈率已被大幅高估——如果盈利數(shù)據(jù)完全真實。

數(shù)據(jù)顯示，2009年以來，盛大網(wǎng)絡(luò)的收入波動并不大，但凈利潤下滑幅度非常驚人，2009年第三季度的運營利潤率接近40％，一路下跌到2011年第三季度，只剩5％。

娛樂帝國戰(zhàn)略零價值？

考慮到盛大持有的巨額現(xiàn)金，盛大不但沒有因為戰(zhàn)略拿到溢價，反而是有折價的。

2004年，盛大上市，陳天橋以31歲的年齡和150億財富，登頂中國首富。和他代理的游戲分享了“傳奇”的光芒。

但自盛大上市之日起，陳天橋就在尋求突破對單一游戲開發(fā)、運營業(yè)務(wù)的依賴。日后分拆核心業(yè)務(wù)盛大游戲（GAME）上市和借殼華友世紀，更顯迫切。陳天橋逐漸在腦海中構(gòu)筑出了一幅互動娛樂的恢弘畫卷，這就是相當長時間中人們熱衷的娛樂迪斯尼戰(zhàn)略：

整個盛大系，由游戲開發(fā)（盛大游戲）、游戲運營（盛大在線）、原創(chuàng)文學(xué)（盛大文學(xué)）、視頻分享（華友世紀）、影視制作（盛大影視）、游戲主題旅游（盛大旅游）、版權(quán)分銷（盛世驕陽）、無線分銷（從華友世紀拆出來并入盛大母公司）等游戲相關(guān)業(yè)務(wù)構(gòu)成。

據(jù)理財周報了解，這個泛娛樂帝國版圖甚至從線上衍生到線下，比如陳天橋收購景點，在上海杭州等地進入房地產(chǎn)行業(yè)等等。

盛大互動娛樂公司架構(gòu)相當復(fù)雜，據(jù)其2010年年報統(tǒng)計，盛大互動有下屬公司35個，除盛大游戲和酷6以外，其余子公司都是100%的控股。

“無論從哪個角度看，這個戰(zhàn)略都堪稱完美，足以讓很多缺乏戰(zhàn)略的CEO汗顏。”雪球財經(jīng)CEO，網(wǎng)易前副總編輯方三文感嘆，“相關(guān)業(yè)務(wù)都圍繞娛樂主題，向傳統(tǒng)游戲業(yè)務(wù)的上下游延伸。”

但市場完全不買賬，資本對陳天橋宏大戰(zhàn)略的估值是：零。

“投資者對這個完美戰(zhàn)略的冷漠程度超出人的想像。2010年年中盛大的市盈率是12.45，差不多是游戲行業(yè)的平均估值，考慮到盛大持有的巨額現(xiàn)金（約為市值的一半），那么盛大不但沒有因為戰(zhàn)略拿到溢價，反而是有折價的。和盛大處于同一行業(yè)的網(wǎng)易，市盈率是14.5，高過盛大不少。”

而網(wǎng)易的丁磊，素以“無戰(zhàn)略”著稱。于是，這被總結(jié)為“沒戰(zhàn)略的打敗了有戰(zhàn)略的”。

在盛大推出私有化計劃前，盛大網(wǎng)絡(luò)股價一度跌破30美元。而其手中高達14.17億美元的現(xiàn)金，以及擁有的盛大游戲股權(quán)已經(jīng)價值每股約32美元。

這意味著資本市場對陳天橋的娛樂帝國戰(zhàn)略毫不感興趣。

所謂可憐之人必有可恨之處，盛大的戰(zhàn)略不受人待見，根本原因還是七年轉(zhuǎn)型實際有名無實。盛大網(wǎng)絡(luò)的利潤中，依舊近八成來自于盛大游戲。

更令人擔(dān)憂的是，整個盛大體系的造血機制亦遭到嚴重威脅。其網(wǎng)游業(yè)務(wù)已被步步蠶食，目前已經(jīng)被騰訊和網(wǎng)易超過，從老大跌至第三。

長期輸血孵化的新業(yè)務(wù)，如酷6巨額虧損，其他如LBS產(chǎn)品“切客”、輕博客“推他”、短信產(chǎn)品“有你”仍處于培育期。多元化業(yè)務(wù)之間沒有形成共振效應(yīng)。

“游戲以外的業(yè)務(wù)，基本無一成功。”方三文說。比如酷6在盛大投資前尚在第一梯隊，但去年下半年已滑落至第八位。

過長的戰(zhàn)線對資金周轉(zhuǎn)形成嚴峻挑戰(zhàn)，同時，內(nèi)部管理的系統(tǒng)性問題逐漸爆發(fā)。僅2011年來，盛大的高管離職潮中就包括酷6創(chuàng)始人李善友、盛大游戲總裁凌海、盛大游戲副總裁左玉龍、盛大游戲副總裁陳浩健、華影盛視總裁龍丹妮、酷6網(wǎng)聯(lián)合創(chuàng)始人韓坤、酷6網(wǎng)CTO趙亮、盛大邊鋒總裁許朝軍、盛大科技CFO陳偉文等。

陳天橋面臨的是一次難度極大的內(nèi)部重整。大規(guī)模的裁員震動著業(yè)界。據(jù)盛大前中層人士透露，盛大集團初步估計將整體裁員30%左右。這甚至波及了自有投資部門——18游戲投資基金。過去三年中，這只基金在游戲圈四處跑馬圈地，成績顯赫，但目前已經(jīng)被清盤。

“三萬英尺”

陳天橋已經(jīng)很久沒有提過娛樂帝國。這意味著盛大正在發(fā)生二次轉(zhuǎn)型，或者回歸。

上述盛大前中層人士說，“陳總是一個目光很遠大的人，他這些年一直在尋找，一個能像《傳奇》一樣，能持續(xù)發(fā)展十年的突破口。他的基本設(shè)想是分三步走：第一步，把游戲做深，第二步，擴張到互動娛樂產(chǎn)業(yè)，第三步，開拓整合”。

“但現(xiàn)在第二步就出了很多問題，不但擴張出去整合不了，而且擴張的業(yè)務(wù)本身也有問題。娛樂帝國這個夢想完全是飄在空中無法落地。”

對此，一位和陳天橋有過合作的人用了一個形象的比喻，“他像是在飛機上想問題，高屋建瓴，格局很大，但是在三萬英尺高空離地面還是遠了。”

至于不能落地的原因，上述盛大前中層人士認為，首先，就在于陳天橋領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格。他證實了業(yè)內(nèi)的說法，在互聯(lián)網(wǎng)界，盛大以“一言堂”著稱。在盛大內(nèi)部，人皆稱其“橋哥”。

“橋哥很自負，又脫離一線業(yè)務(wù)太久，成了一個戰(zhàn)略家。開會橋哥一個人講一兩個小時，別人都不說話，氣氛很怪。比如說，我們花8500萬美元收購美國的麻吉傳媒，陳總說要轉(zhuǎn)型做廣告，反復(fù)強調(diào)。但是具體怎么做呢？他也不怎么管。下面的高管執(zhí)行起來常常就發(fā)生偏離，偏離大了他才發(fā)現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)了就發(fā)生沖突，繼而就有高管出局。”

其次是，他認為核心的問題是，盛大始終沒有形成一個有粘性的平臺，各業(yè)務(wù)模塊沒有依附。用戶規(guī)模不夠海量，這正是盛大的切膚之痛。

“游戲是沒法形成平臺的，因為玩家實際上只是游戲的客戶，并不是公司的客戶。盛大首先拆分的是盛大在線，但這個平臺主要的功能是客服和認證，工具性太強了，也做不起來。”

2009年，盛大投資LBS（大眾點評模式），成立了“盛大天地”取意于“云游天地”，主推切客概念。但這一模式的客戶粘性并不高。上海即略網(wǎng)絡(luò)科技總裁王雨豪透露，至2011年8月，切客網(wǎng)用戶突破400萬大關(guān)，為了業(yè)界推算出的70-80萬活躍用戶，盛大已經(jīng)階段性買單數(shù)億元人民幣，并且投入仍需繼續(xù)，而切客離功成名就尚遙遙無期。

盛大始終沒有一個優(yōu)異的產(chǎn)品出爐，始終依靠戰(zhàn)略夢想驅(qū)動。

“陳天橋本身不是一個創(chuàng)新能力特別強的人，很多業(yè)務(wù)都是跟隨。”一位互聯(lián)網(wǎng)PE公司的總裁說，“本身的研發(fā)體系并不強大，也不重視。本質(zhì)上說，他還是想靠打造某種新的商業(yè)模式來掙錢。”

對此，上述內(nèi)部人士予以認同，并認為陳天橋在商業(yè)模式上的追求，“一是太超前，光顧著想內(nèi)容，卻丟了渠道；二是有時走火入魔了，沒法落地。”

從公開信息看，陳天橋是在2010年年底才意識到問題的嚴重性。因此在2010第三季度財報會議提出了新的轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略。盛大將在研發(fā)上、新業(yè)務(wù)的投入上以及新模式的探索上都有新的布局，具體為：“盛大游戲?qū)⑾蛏鐓^(qū)游戲轉(zhuǎn)型，新業(yè)務(wù)上將向搜索（如正在開發(fā)的云中搜索）及社區(qū)轉(zhuǎn)型，新模式上將向LBS等位置服務(wù)方面拓展。”

陳天橋已經(jīng)很久沒有提過娛樂帝國。這意味著盛大正在發(fā)生二次轉(zhuǎn)型，或者回歸。上述PE總裁分析，從陳天橋的布局看，他要同時從SNS社交網(wǎng)絡(luò)和移動互聯(lián)網(wǎng)插進去。但從客觀講，已錯過了平臺架構(gòu)的最佳期。

“盛大就還是個代理公司，不是互聯(lián)網(wǎng)公司。”方三文的結(jié)論或許讓陳天橋更加不安，“從他的發(fā)展歷程看，沒有互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)能做好。”

“因此，沒什么戲。”