“中國移動一直在通過過度折舊來積累未來的盈利空間。”中金公司在其2008年策略報告中指出。

中國電信業(yè)重組似乎已成為資本市場上的最大懸疑魔盒。盡管之前市場已確信奧運前維持現(xiàn)狀的押后局勢，但1月10日午后，又一則“源自高層”的傳聞彌漫坊間。

傳聞稱，電信重組方案已得到確認：中國聯(lián)通(0762.HK；600050.SS)將與中國網(wǎng)通(0906.HK)合并，合并后的公司由前者主導(dǎo)，但中國聯(lián)通的CDMA網(wǎng)絡(luò)將分拆給中國電信(0728.HK)；同時，中國鐵通將并入中國移動(0941.HK)。

“差別在于，中電信、中聯(lián)通有很多應(yīng)收賬款，而中移動是很多預(yù)收賬款，后者是一項極其安全的會計策略。”1月11日，一資深行業(yè)人士分析道，此外，大比例的預(yù)付費訂戶結(jié)構(gòu)也降低了營業(yè)收入落實的管理壓力。

“中國移動超乎同業(yè)的嚴(yán)厲會計處理，主要出于日益失衡的市場競爭格局中，對非均衡監(jiān)管政策的忌憚。但從另一個角度，也營造了未來利潤釋放的巨大勢能。”一接近行業(yè)的人士認為。

1元利潤的背后？

豐盈純利成為常態(tài)之后，2007年開始，中國移動選擇了幾乎是全球同業(yè)最為嚴(yán)厲的會計處理政策。

眾所周知，移動運營商進入市場前，需要一次性投入天價的CAPEX(資本性支出，Capital Expenditure)資本性網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建成本。于是，之后的數(shù)年中，分攤的網(wǎng)絡(luò)折舊都將成為構(gòu)成其成本的大宗因子。

按中國移動2007年中報，自2007年上半年開始，該公司對交換設(shè)備等資產(chǎn)(不包括可以適應(yīng)新一代技術(shù)發(fā)展的軟交換設(shè)備)的折舊年限由7年縮短為5年。于是，僅當(dāng)年上半年全集團折舊費用支出達349.38億元，由于折舊年限改變而增加的折舊費用為人民幣57.37億元。

而中國聯(lián)通依舊執(zhí)行的是與海外同業(yè)類似的2G網(wǎng)絡(luò)設(shè)備7年的折舊政策，兩間曾從事流動市話業(yè)務(wù)的固網(wǎng)運營商——中國電信與中國網(wǎng)通，對PHS設(shè)備選擇的折舊年限則是更為寬松的10年。

僅此網(wǎng)絡(luò)折舊一項，中國移動付出的成本就較對手高出40%。由于這僅是會計政策使然，背后的含義是中移動報表上1元利潤的實際意義必然比聯(lián)通報表的1元利潤大出許多。

此外，為了招徠客戶，近年來國內(nèi)運營商也開始借鑒海外市場“存話費、贈手機”的促銷策略，尤其在中國聯(lián)通進入CDMA業(yè)務(wù)領(lǐng)域時，幾乎全部新訂戶都采用了這一模式。然而，這種旨在綁定訂戶忠誠度的促銷手段，卻會作為一項補貼反映到上市公司的費用中。

對此，中國聯(lián)通采用的是與合約綁定時限匹配的12個月、18個月、24個月……不等的分期攤銷政策。

相對而言，中國移動的手機補貼盡管受益訂戶比例小于對手，但卻執(zhí)行了當(dāng)期費用處理的會計政策，放棄了完全可以采取的財務(wù)支付壓力延后蹊徑。

話費風(fēng)險的巨大差別

由于電信運營商均會因為非預(yù)付費訂戶的話費遲交而產(chǎn)生大量應(yīng)收賬款。應(yīng)收賬款的管理也成為評價此類上市公司財務(wù)政策松緊的重要標(biāo)尺。這部分賬款主要由用戶欠費及應(yīng)收其他電信運營商的賬款結(jié)余組成。用戶欠費的賬款結(jié)余如已逾期或超過信貸額度，則需先行償還所有結(jié)欠，才可繼續(xù)使用有關(guān)電話服務(wù)。

這一科目上，中國聯(lián)通的做法與另兩家固網(wǎng)運營商類似，通過提取壞賬準(zhǔn)備覆蓋的形式處理超過3個月以上應(yīng)收賬款。按國泰君安的統(tǒng)計，截至2007年中期，中國聯(lián)通超過3個月的應(yīng)收賬款占總應(yīng)收比例的53%，公司對其中的90%進行了壞賬覆蓋。

而中國電信與中國網(wǎng)通這一時限的應(yīng)收賬款比例分別為11.7%和27.6%，壞賬準(zhǔn)備的覆蓋幅度分別為100%和55%。三者水平基本相當(dāng)。

相比之下，中國移動再次成為“另類”，徑直選取了大力降低中長期應(yīng)收賬款的模式，其大量話費收入來自預(yù)付費的神州行、動感地帶訂戶，很多全球通訂戶也采取預(yù)付費的模式。截至2007年11月底，中國移動的3.63億用戶中有80.87%是預(yù)付費用戶。這一比例還在逐步增大，在2007年前11個月全部新增的6155萬用戶中，預(yù)付費用戶的比例達到93.28%。

由此，2007年中期，中移動3個月以上應(yīng)收賬款比例只在2.5%的低位。

中金公司認為，如中移動能依舊維持高的資本投資回報率要求，在必要時有效地降低資本支出，目前的目標(biāo)股價仍有上調(diào)空間。此外，資本支出的減少將降低折舊成本，提高股息。但是，公司可能有意愿將資本支出維持在高位。首先，當(dāng)前中國移動增長的主要動力是用戶和MOU的增長，屬于資本/投資密集型的增長(在達到一定階段后規(guī)模效益有限)；其次，只要公司略微改變嚴(yán)厲的會計政策，不將資本支出維持在高位，折舊恐將下滑，凈利將大增。

面對即將被開啟的潘多拉魔盒，市場領(lǐng)先者為未來的經(jīng)營小心翼翼地準(zhǔn)備越冬儲糧。盡管分析師們普遍認為，中國聯(lián)通將在可預(yù)期的分拆重組過程中，獲取網(wǎng)絡(luò)重估的資本利得，但在重組大幕揭開前的等候時刻，市場雙寡頭間的馬太效應(yīng)依然會隨著攻守不一的營運策略而繼續(xù)拉大。