電信股集體跳水折射電信重組。6月3日，香港上市的中國(guó)電信、中國(guó)網(wǎng)通和中國(guó)聯(lián)通H股復(fù)牌后卻遭遇了市場(chǎng)的大幅拋售，跌幅超過10％。A股上市的中聯(lián)通同時(shí)從漲停復(fù)盤到收盤下跌1．54％，拖累3G板塊整體走低。

而中國(guó)移動(dòng)H股在方案出臺(tái)后的一周內(nèi)也難逃總體下跌趨勢(shì)，且總跌幅超過10％。

這至少說(shuō)明，業(yè)界對(duì)重組后三大電信股的觀望充滿太多疑慮。如果不能切實(shí)解決好運(yùn)營(yíng)商的融資問題，電信重組后的業(yè)績(jī)和效益在短期內(nèi)恐怕難以顯現(xiàn)利好。

　　市場(chǎng)反應(yīng)何以如此冷淡？

市場(chǎng)普遍認(rèn)為，復(fù)牌首日大跌與重組利好已然消化殆盡以及投資者對(duì)交易細(xì)節(jié)信心不足有直接關(guān)系。

出現(xiàn)“見光死”的現(xiàn)象很大一部分原因來(lái)自此前市場(chǎng)對(duì)電信重組利好已經(jīng)消化殆盡。短期內(nèi)任何一家運(yùn)營(yíng)商都需要業(yè)務(wù)或者機(jī)構(gòu)整合，利好未能盡快顯現(xiàn)；而長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)各運(yùn)營(yíng)商間的博弈將更為激烈，不確定因素左右下部分投資者選擇獲利了結(jié)，三家上市公司的股價(jià)基本回到前期的平臺(tái)區(qū)間。

四家公司的交易細(xì)節(jié)偏屬中性，似乎并未得到市場(chǎng)充分認(rèn)可。重組消息重挫三大電信股，這顯示資本市場(chǎng)對(duì)重組交易較為謹(jǐn)慎。

中國(guó)移動(dòng)堅(jiān)實(shí)的盈利能力和龐大的客戶群體讓市場(chǎng)預(yù)期應(yīng)增加不確定因素強(qiáng)的項(xiàng)目來(lái)吸收更多的不確定性。

中國(guó)電信方面，1100億元的收購(gòu)價(jià)是否合理？相關(guān)機(jī)構(gòu)甚至認(rèn)為中電信此舉可能給其今后的盈利帶來(lái)一些阻礙。

中國(guó)聯(lián)通復(fù)盤前，業(yè)界就有聲音質(zhì)疑剝離C網(wǎng)。有不少網(wǎng)通投資人也認(rèn)為聯(lián)通溢價(jià)3％換股網(wǎng)通，溢價(jià)水平低于預(yù)期。

短期內(nèi)中移動(dòng)地位難撼動(dòng)

面對(duì)投資者的疑慮和信心不足，運(yùn)營(yíng)商高管相繼亮相回應(yīng)。對(duì)于收購(gòu)CDMA價(jià)格問題，中國(guó)電信董事長(zhǎng)王曉初日前也承認(rèn)作價(jià)相對(duì)偏高。但他表示此舉是為公司早日取得移動(dòng)牌照從而獲利；中國(guó)聯(lián)通則就C網(wǎng)出售向用戶發(fā) 出公告稱，雙方企業(yè)將以保障用戶服務(wù)和權(quán)益為前提，不會(huì)對(duì)C網(wǎng)用戶（133及153號(hào)段的用戶）使用造成影響。

無(wú)論交易細(xì)節(jié)本身利弊該如何看待，重組完成后各電信公司的發(fā)展和前景才是投資者的關(guān)注重點(diǎn)。天相投資的最新研究報(bào)告認(rèn)為，從短期來(lái)看，中國(guó)電信經(jīng)營(yíng)C網(wǎng)并發(fā)展用戶過程漫長(zhǎng)，短期內(nèi)難以對(duì)中國(guó)聯(lián)通構(gòu)成威脅；從中期來(lái)看，中國(guó)聯(lián)通發(fā)展難題重重；而從長(zhǎng)期來(lái)看，3G發(fā)牌為期不遠(yuǎn)，中國(guó)聯(lián)通獲得WCDMA標(biāo)準(zhǔn)最為成熟，優(yōu)勢(shì)顯著，其后續(xù)價(jià)值令人翹首；而中國(guó)移動(dòng)的市場(chǎng)預(yù)期則相對(duì)樂觀：至少在兩年內(nèi)，其龍頭地位仍難以撼動(dòng)。

在這樣不明朗的局勢(shì)下，以摩根士丹利為代表的投行對(duì)后市態(tài)度較為謹(jǐn)慎。其繼續(xù)維持中國(guó)電信中性評(píng)級(jí)，將目標(biāo)價(jià)從5．5港元略微上調(diào)至5．75港元；維持中國(guó)網(wǎng)通中性評(píng)級(jí)，將其目標(biāo)價(jià)從25．8港元上調(diào)至30．2港元。

解決融資問題方能有效提升重組效益

投資者的觀望暴露出電信業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局尚未盡如人 。在這種情況下，3G牌照的發(fā)放就成為最令投資者憧憬的未來(lái)市場(chǎng)因素之一。預(yù)計(jì)到2011年底，全國(guó)會(huì)擁有3．5億的3G用戶，占到移動(dòng)總用戶的38．7％，這也為資本市場(chǎng)上的三大電信股帶來(lái)更大的投資機(jī)會(huì)。

然而，要真正抓住這一投資機(jī)會(huì)，資金問題便成為最顯而易見的瓶頸。王曉初曾坦言“收購(gòu)聯(lián)通C網(wǎng)后，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將出現(xiàn)暫時(shí)倒退”。

中國(guó)電信CFO吳安迪也透露，收購(gòu)將會(huì)使中國(guó)電信的債務(wù)資產(chǎn)比率提升8％。因此對(duì)中電信而言，1—2年內(nèi)的投資金額將面臨較大挑戰(zhàn)。

同樣的融資問題還存在于中聯(lián)通，可以說(shuō)，除了中移動(dòng)以外，融資問題所帶來(lái)重組效益降低成為電信股在資本市場(chǎng)表現(xiàn)不佳的直接原因。如何最大限度地通過非對(duì)稱管制，在市場(chǎng)自發(fā)調(diào)節(jié)的基礎(chǔ)上適當(dāng)?shù)亟o予中電信和中聯(lián)通一定的財(cái)政傾斜和支撐，將成為重組后3G產(chǎn)業(yè)發(fā)展以及整個(gè)電信業(yè)能否實(shí)現(xiàn)最有效盈利的關(guān)鍵所在。