黃湘源
在退市機制不到位的情況下，趨同標準的引入借殼上市與其說是殼資源重組和炒作時代的終結(jié)，不如說是新一輪資產(chǎn)重組和融資同步操作的開啟。
我國企業(yè)融資渠道相對狹窄，在股票發(fā)行依然還不得不實行不同形式的審核制的情況下，具有融資需求的企業(yè)尋求借殼上市的機會，是不難理解的。
不過，由于正常的退市機制不能發(fā)揮作用，借殼上市功能被過度透支，實際上非但不利于社會資金向優(yōu)勢公司集中，而且不適當?shù)貜娀送顿Y者風險偏好，嚴重扭曲了績差公司股價正常的形成機制，也使得一些名為借殼上市實為關聯(lián)交易、內(nèi)幕交易的行為有了可乘之機。
香港聯(lián)交所在2004年初修改了上市規(guī)則，收購方在借殼后的24個月內(nèi)注入的資產(chǎn)規(guī)模超過殼公司自身資產(chǎn)規(guī)模的100%，就視同IPO，必須按照IPO程序?qū)徟?008年3月，中國證監(jiān)會正式發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，對重大重組方面的信息管理提出了一些原則性規(guī)定，但現(xiàn)實的約束效果卻非?？蓱z。更為重要的是，需作為重大重組事項審核通過的借殼上市，不僅審核機構不是IPO發(fā)審委，而是另起爐灶的重組委，而且后者和IPO審查所執(zhí)行的也不是相同的標準，要寬松得多。
不要說無法滿足三年業(yè)績盈利的諸多券商均可借殼上市，就是一些受產(chǎn)業(yè)政策控制很難IPO的行業(yè)如房地產(chǎn)公司，也可走此捷徑，借殼上市；近期S*ST圣方和S*ST蘭光的先后獲得重組批文，也許就是一個可以被許多翹首以待借殼上市的房地產(chǎn)企業(yè)視為政策松動的重要信號。此外，擬上市公司剛買進的資產(chǎn)，沒有連續(xù)經(jīng)營三年者不能通過IPO審核，而重組則無此限制。
很多時候，借殼上市打著優(yōu)化上市資源配置旗號，其實并不是以提升上市公司資產(chǎn)質(zhì)量和盈利水平為目的，而是將上市公司的殼作為一個為重組方上市圈錢以謀私利的工具。
對于相關上市公司來說，這種惡意重組并沒有帶來資產(chǎn)質(zhì)量和治理機制的根本改變，因而也不可能使企業(yè)本已成為嚴重問題的持續(xù)經(jīng)營能力得到真正意義上的解決，反而令本來就已困難重重的上市公司雪上加霜，陷入更加難以自拔的陷阱。
鄭百文改名三聯(lián)商社以后不過三年，便又次第戴上了“ST”“*ST”的帽子，不得不再次重組換主，至今還是一團亂麻。而以重組代替破產(chǎn)、退市，“該破不破”，“該退不退”，對于正在試圖建立破產(chǎn)重整制度和退市機制的中國資本市場來說，不啻一個極大的倒退。不擇手段的虛假陳述、價格操縱、關聯(lián)交易和內(nèi)幕交易，不僅損害了相關上市公司中小股東的利益，對整個證券市場的誠信基礎也造成了嚴重傷害。
在筆者看來，內(nèi)地股市借殼上市泛濫成災的真實原因，主要并不在于借殼上市的審核標準與IPO的不趨同，而是IPO渠道的不暢通。借殼上市又稱為曲線上市，借殼上市的泛濫是與IPO審批的高難度互為因果的。
假如中國的IPO像美國或其他國際成熟市場那樣，實行注冊制而不是審核制，假如上市機會不再被人為規(guī)定為稀缺資源，那么，又何至于有那么多的企業(yè)冒著那么大的風險不走直線走曲線，不走正門走后門呢？
再說，借殼上市的大行其道，不僅與借殼方和殼公司之間的收購與反向收購過程中一般所難以避免的信息不對稱有著密不可分的關系，而且，更重要的是同有關并購重組的法律不健全、市場制度的不規(guī)范，特別是退市機制的不到位分不開。揚湯止沸，不如釜底抽薪。在退市機制一步到位的條件下，殼資源“皮之不存，毛將焉附”？殼自身的存在價值都將蕩然無存，還有什么炒作價值可言呢？
筆者始終認為，沒有真退市，就沒有真重組。任何直接退市的政策出臺都有可能導致重組概念股的大暴跌，但為了中國資本市場逐步回歸應有的投資理性，在社會資源配置過程中發(fā)揮更大的作用，我們應該堅信：沉舟側(cè)畔千帆過，病樹前頭萬木春。
(作者系資深市場觀察人士)