黃湘源
在退市機(jī)制不到位的情況下，趨同標(biāo)準(zhǔn)的引入借殼上市與其說(shuō)是殼資源重組和炒作時(shí)代的終結(jié)，不如說(shuō)是新一輪資產(chǎn)重組和融資同步操作的開(kāi)啟。
我國(guó)企業(yè)融資渠道相對(duì)狹窄，在股票發(fā)行依然還不得不實(shí)行不同形式的審核制的情況下，具有融資需求的企業(yè)尋求借殼上市的機(jī)會(huì)，是不難理解的。
不過(guò)，由于正常的退市機(jī)制不能發(fā)揮作用，借殼上市功能被過(guò)度透支，實(shí)際上非但不利于社會(huì)資金向優(yōu)勢(shì)公司集中，而且不適當(dāng)?shù)貜?qiáng)化了投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好，嚴(yán)重扭曲了績(jī)差公司股價(jià)正常的形成機(jī)制，也使得一些名為借殼上市實(shí)為關(guān)聯(lián)交易、內(nèi)幕交易的行為有了可乘之機(jī)。
香港聯(lián)交所在2004年初修改了上市規(guī)則，收購(gòu)方在借殼后的24個(gè)月內(nèi)注入的資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)殼公司自身資產(chǎn)規(guī)模的100%，就視同IPO，必須按照IPO程序?qū)徟?008年3月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，對(duì)重大重組方面的信息管理提出了一些原則性規(guī)定，但現(xiàn)實(shí)的約束效果卻非常可憐。更為重要的是，需作為重大重組事項(xiàng)審核通過(guò)的借殼上市，不僅審核機(jī)構(gòu)不是IPO發(fā)審委，而是另起爐灶的重組委，而且后者和IPO審查所執(zhí)行的也不是相同的標(biāo)準(zhǔn)，要寬松得多。
不要說(shuō)無(wú)法滿(mǎn)足三年業(yè)績(jī)盈利的諸多券商均可借殼上市，就是一些受產(chǎn)業(yè)政策控制很難IPO的行業(yè)如房地產(chǎn)公司，也可走此捷徑，借殼上市；近期S*ST圣方和S*ST蘭光的先后獲得重組批文，也許就是一個(gè)可以被許多翹首以待借殼上市的房地產(chǎn)企業(yè)視為政策松動(dòng)的重要信號(hào)。此外，擬上市公司剛買(mǎi)進(jìn)的資產(chǎn)，沒(méi)有連續(xù)經(jīng)營(yíng)三年者不能通過(guò)IPO審核，而重組則無(wú)此限制。
很多時(shí)候，借殼上市打著優(yōu)化上市資源配置旗號(hào)，其實(shí)并不是以提升上市公司資產(chǎn)質(zhì)量和盈利水平為目的，而是將上市公司的殼作為一個(gè)為重組方上市圈錢(qián)以謀私利的工具。
對(duì)于相關(guān)上市公司來(lái)說(shuō)，這種惡意重組并沒(méi)有帶來(lái)資產(chǎn)質(zhì)量和治理機(jī)制的根本改變，因而也不可能使企業(yè)本已成為嚴(yán)重問(wèn)題的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力得到真正意義上的解決，反而令本來(lái)就已困難重重的上市公司雪上加霜，陷入更加難以自拔的陷阱。
鄭百文改名三聯(lián)商社以后不過(guò)三年，便又次第戴上了“ST”“*ST”的帽子，不得不再次重組換主，至今還是一團(tuán)亂麻。而以重組代替破產(chǎn)、退市，“該破不破”，“該退不退”，對(duì)于正在試圖建立破產(chǎn)重整制度和退市機(jī)制的中國(guó)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，不啻一個(gè)極大的倒退。不擇手段的虛假陳述、價(jià)格操縱、關(guān)聯(lián)交易和內(nèi)幕交易，不僅損害了相關(guān)上市公司中小股東的利益，對(duì)整個(gè)證券市場(chǎng)的誠(chéng)信基礎(chǔ)也造成了嚴(yán)重傷害。
在筆者看來(lái)，內(nèi)地股市借殼上市泛濫成災(zāi)的真實(shí)原因，主要并不在于借殼上市的審核標(biāo)準(zhǔn)與IPO的不趨同，而是IPO渠道的不暢通。借殼上市又稱(chēng)為曲線(xiàn)上市，借殼上市的泛濫是與IPO審批的高難度互為因果的。
假如中國(guó)的IPO像美國(guó)或其他國(guó)際成熟市場(chǎng)那樣，實(shí)行注冊(cè)制而不是審核制，假如上市機(jī)會(huì)不再被人為規(guī)定為稀缺資源，那么，又何至于有那么多的企業(yè)冒著那么大的風(fēng)險(xiǎn)不走直線(xiàn)走曲線(xiàn)，不走正門(mén)走后門(mén)呢？
再說(shuō)，借殼上市的大行其道，不僅與借殼方和殼公司之間的收購(gòu)與反向收購(gòu)過(guò)程中一般所難以避免的信息不對(duì)稱(chēng)有著密不可分的關(guān)系，而且，更重要的是同有關(guān)并購(gòu)重組的法律不健全、市場(chǎng)制度的不規(guī)范，特別是退市機(jī)制的不到位分不開(kāi)。揚(yáng)湯止沸，不如釜底抽薪。在退市機(jī)制一步到位的條件下，殼資源“皮之不存，毛將焉附”？殼自身的存在價(jià)值都將蕩然無(wú)存，還有什么炒作價(jià)值可言呢？
筆者始終認(rèn)為，沒(méi)有真退市，就沒(méi)有真重組。任何直接退市的政策出臺(tái)都有可能導(dǎo)致重組概念股的大暴跌，但為了中國(guó)資本市場(chǎng)逐步回歸應(yīng)有的投資理性，在社會(huì)資源配置過(guò)程中發(fā)揮更大的作用，我們應(yīng)該堅(jiān)信：沉舟側(cè)畔千帆過(guò)，病樹(shù)前頭萬(wàn)木春。
(作者系資深市場(chǎng)觀察人士)