網(wǎng)通高負(fù)債 央行加息考驗(yàn)IPO推介

上市主體資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到72.5%。截至6月30日，短期借款近380億元，以加息0.27%計(jì)，財(cái)務(wù)費(fèi)用將增加1億多元。今年首6月，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用已達(dá)16億元

情況似乎有些不妙。10月28日(周四)今年亞洲區(qū)最大宗電訊企業(yè)上市活動(dòng)網(wǎng)通香港(CNC HONGKONG)IPO北美推介的第二天，央行突然宣布，自29日起，一年期存貸基準(zhǔn)利率均上調(diào)0.27%，五年以上存貸利率分別上調(diào)0.81%和0.36%。

中國(guó)網(wǎng)通集團(tuán)是中國(guó)大陸規(guī)模最小、且是最后一個(gè)上市的電話運(yùn)營(yíng)商，亦是中國(guó)第二大固網(wǎng)運(yùn)營(yíng)商，擁有7760萬(wàn)固定電話用戶。加息將使這間新興公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用增加，將來(lái)依靠舉貸的大規(guī)模投資受限制。根據(jù)10月26日公司最新披露的招股文件，截至今年6月30日，公司短期借款近380億元，以加息0.27%計(jì)，財(cái)務(wù)費(fèi)用將增加1億多元。公司另有長(zhǎng)期借款近270億元。

公司既定安排是，從11月4日起，在香港進(jìn)行為期5天的推介。從11月9日開始，確定最后的招股價(jià)。如果不出大的意外，將于16日和17日分別在紐約證交所及港交所掛牌。公司在紐約證交所的代碼為“CN”。此次發(fā)售的股票占公司擴(kuò)大后總股本的16.2%。

根據(jù)最新的招股文件，IPO的定價(jià)區(qū)間為，每份美國(guó)存托憑證(ADR)在20.24美元和23.12美元之間，也就是每份普通股價(jià)格在7.88港元和9.00港元之間(每份存托憑證等于20股)，市盈率約8.8倍。中電信(728，HK)市盈率約為8.12倍。

網(wǎng)通香港是中國(guó)網(wǎng)通集團(tuán)的孫公司，后者通過(guò)全資子公司網(wǎng)通BVI對(duì)其控股。如果IPO順利完成，網(wǎng)通BVI將持有上市公司72.3%股份。

上市公司的資產(chǎn)包括中國(guó)網(wǎng)通集團(tuán)在北京、天津、河北、河南、山東、遼寧、上海和廣東的子公司。這些子公司主要從事固話、小靈通(PHS)及寬帶業(yè)務(wù)。

如取中間價(jià)，扣除各項(xiàng)費(fèi)用之后，能籌資約9.66億美元，低于公司上周表示所希望募集的15億美元，比該公司今年初預(yù)計(jì)的25億美元籌資額相去更遠(yuǎn)，但這仍是內(nèi)地企業(yè)上市集資規(guī)模第三者。這其中，籌資額的50%將用來(lái)提升包括運(yùn)營(yíng)與支撐系統(tǒng)在內(nèi)的網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)的質(zhì)量，30%將用來(lái)償還2005年底前到期的貸款利息，以及亞洲網(wǎng)通的一筆借款。

其余10%約0.97億美元將用來(lái)發(fā)展包括基于IP技術(shù)的數(shù)字通訊軟件以及別的新的應(yīng)用軟件和服務(wù)。剩余的資金可能會(huì)用來(lái)拓展投資業(yè)務(wù)。根據(jù)招股文件，這些資金的去向還存在調(diào)整的可能性。

老股東減持

據(jù)《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》了解，此次總共發(fā)行1045984000份股票。網(wǎng)通香港總共發(fā)行950895000份普通股，其中包括所有面向香港公眾發(fā)行的104598000份普通股。其余都將以ADR的形式，在紐約證交所上市。

而網(wǎng)通香港的股東，包括網(wǎng)通BVI、中科院、廣電總局網(wǎng)絡(luò)中心、中鐵通信、上海聯(lián)合投資以及山東省國(guó)資局，將減持95089000份普通股售予公眾。IPO之后，后五者將持有上市公司4.6%。而默多克的新聞集團(tuán)等外資股東(它們是網(wǎng)通香港的股東CNC FUND，L.P的發(fā)起人)，將持有6.9%股份。

網(wǎng)通香港(CNC HONGKONG)的歷史十分復(fù)雜。根據(jù)招股資料，1999年8月，中科院、廣電總局、中鐵通信以及上海聯(lián)合投資，發(fā)起成立了中國(guó)網(wǎng)通公司。當(dāng)年10月份，前述4家公司以其在中國(guó)網(wǎng)通的權(quán)益注冊(cè)成立了網(wǎng)通控股公司。

網(wǎng)通控股后來(lái)成立了網(wǎng)通BVI公司，但未披露其成立的時(shí)間及股權(quán)架構(gòu)。2001年3月，網(wǎng)通BVI投資成立了網(wǎng)通香港。在此之前一個(gè)月，網(wǎng)通控股進(jìn)行私募，CNC FUND，L.P以3.25億美元的代價(jià)取得網(wǎng)通控股12%股權(quán)。

2002年5月份，中國(guó)電信集團(tuán)大重組，以其北方10省資產(chǎn)成立了中國(guó)網(wǎng)通集團(tuán)。在接下來(lái)的一年多時(shí)間，網(wǎng)通集團(tuán)收購(gòu)了網(wǎng)通控股以及吉通等公司。在集團(tuán)整合的過(guò)程中，并沒(méi)有清退外資所持的股份。

今年4月，網(wǎng)通控股的股東中科院、廣電總局、中鐵通信以及上海聯(lián)合，與網(wǎng)通集團(tuán)達(dá)成了一項(xiàng)重組協(xié)議，根據(jù)這項(xiàng)協(xié)議，網(wǎng)通BVI成為網(wǎng)通集團(tuán)的全資公司。

《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》獲悉，今年6月，網(wǎng)通BVI、CNC FUND， L.P以及網(wǎng)通香港三方達(dá)成協(xié)議，CNC FUND， L.P將其在網(wǎng)通香港的優(yōu)先股及普通股股權(quán)，轉(zhuǎn)讓給網(wǎng)通BVI公司，作為交換，獲得了一項(xiàng)選擇權(quán)——或者從網(wǎng)通BVI換取4.455億股網(wǎng)通香港的普通股，或者從網(wǎng)通BVI換取現(xiàn)金。9月27日，CNC FUND，L.P行使了選擇權(quán)，它選擇換取4.455億股普通股股票。在IPO之后，這些股票約值4.8億美元，CNC FUND， L.P后面的投資人——新聞集團(tuán)、高盛及戴爾電腦等——3年半的投資回報(bào)率達(dá)到50%左右，獲利甚豐。

未來(lái)資本開支受影響

根據(jù)招股文件，這家新興電訊公司未來(lái)兩年的資本開支為85.4億美元，主要投向網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和升級(jí)，包括3G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)。分析人士稱，加息政策可能會(huì)影響業(yè)務(wù)開展。根據(jù)最新招股文件，公司目前有現(xiàn)金及存款31億元。

截至去年底，網(wǎng)通香港總資產(chǎn)1795億元，負(fù)債總額1362億元，資產(chǎn)負(fù)債率75.8%，較中聯(lián)通(762，HK)低，比中移動(dòng)(941，HK)和中電信(728，HK)高。這三家公司分別為85%、34%和64%。

網(wǎng)通香港負(fù)債率之所以高，主要是因?yàn)樵?003財(cái)年，對(duì)固定資產(chǎn)重新估值時(shí)，核銷了257億元的資產(chǎn)。同時(shí)，還計(jì)提了32.13億元的折舊。公司2002年的資產(chǎn)負(fù)債率為67%。

同時(shí)，主要是因?yàn)檫@257億元的赤字，使得公司2003財(cái)年凈虧111億元。值得指出的是，這257億元財(cái)赤發(fā)生在2003下半個(gè)財(cái)年。公司上半年凈利潤(rùn)還有72.69億元。

知情人士對(duì)本報(bào)講，為了IPO成功，網(wǎng)通集團(tuán)曾聘請(qǐng)獨(dú)立的審計(jì)機(jī)構(gòu)，對(duì)欲注入上市公司的子公司的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估。核銷這部分資產(chǎn)之后，降低了凈資產(chǎn)總額。在募股規(guī)模不便的前提下，此舉可促成較低的市盈率，吸引投資者興趣。

根據(jù)招股文件，截至6月30日，公司每股收益為人民幣0.89元(0.95港元)，而去年同期則為0.78元(0.73港元)，取招股價(jià)(7.88-9.00港元)的中間值8.4港元，市盈率降低了2.7倍。

小靈通前景難測(cè)

招股文件還表明，募資所得投入小靈通業(yè)務(wù)的比重可能會(huì)很小。這與此前人們的猜想差異很大。因?yàn)樗m然在一定程度上擋住了來(lái)自移動(dòng)電話對(duì)固定電話的異質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)，但可發(fā)展的空間并不大，并且存在若干政策風(fēng)險(xiǎn)。網(wǎng)通香港目前有小靈通用戶1245萬(wàn)戶。

文件指出：“如果移動(dòng)和聯(lián)通降低通訊資費(fèi)，那些潛在的PHS用戶，大多會(huì)轉(zhuǎn)而選擇移動(dòng)業(yè)務(wù)。因?yàn)樵诰W(wǎng)絡(luò)的覆蓋質(zhì)量上，PHS比移動(dòng)業(yè)務(wù)確實(shí)要差一些。更重要的是，將來(lái)可能重新劃分3G頻譜，PHS的頻譜可能會(huì)讓給CDMA/TD-SCDMA。”[!--empirenews.page--]

事實(shí)上，在國(guó)際電訊市場(chǎng)上，PHS(小靈通)投資也在明顯放緩。9月20日，最大的生產(chǎn)商N(yùn)ASDAQ上市公司UT斯達(dá)康宣布大幅下調(diào)第三季度業(yè)績(jī)預(yù)期。

與小靈通比較，寬帶業(yè)務(wù)更為樂(lè)觀。截至6月30日，公司有寬帶用戶近420萬(wàn)，而2003年底用戶數(shù)才250萬(wàn)。目前公司在北方的市占率達(dá)到92%，它的寬帶及相關(guān)業(yè)務(wù)，今年前6月同比增長(zhǎng)50%，達(dá)到24.2億元人民幣。

不過(guò)，寬帶業(yè)務(wù)的高速增長(zhǎng)并不能使IPO更出彩，因?yàn)樵诠臼杖氡戎刂?，這僅占7.4%。國(guó)際電訊業(yè)務(wù)也是如此。截至今年6月30日，國(guó)際電訊收入12.75億元，同比增長(zhǎng)一倍，但是它僅占總收入的3.9%。

這些數(shù)據(jù)表明，公司依然是一家傳統(tǒng)的電信運(yùn)營(yíng)商，而不像它一直力圖塑造的“先進(jìn)的現(xiàn)代電信運(yùn)營(yíng)商”——因此，不可避免地類似中電信IPO，也縮減了募股金額。

高派息的無(wú)奈

網(wǎng)通香港最初計(jì)劃在今年夏季IPO，后來(lái)一再推延，事實(shí)上，不利它IPO的，除了加息等因素之外，還有資本市場(chǎng)對(duì)國(guó)企的不良印象。比如前不久爆出財(cái)務(wù)問(wèn)題的中國(guó)人壽(2628，HK)以及民生銀行(600016.SH)。

即便招股文件也不否認(rèn)，國(guó)家審計(jì)署正在對(duì)其母公司網(wǎng)通集團(tuán)進(jìn)行的審計(jì)工作，可能會(huì)給投資者帶來(lái)投資風(fēng)險(xiǎn)。“很難講這次查賬會(huì)在何時(shí)結(jié)束，會(huì)查出什么結(jié)果來(lái)。但它會(huì)對(duì)公司的形象，對(duì)管理層的名聲產(chǎn)生不利影響”。

為了吸引投資者的注意，網(wǎng)通香港承諾未來(lái)兩年的派息率將高達(dá)35%-40%，即股息收益率將達(dá)到5%。而中電信(0728，HK)的股息收益率只有2.8%。

一些投資者還是感到擔(dān)憂?！叭绻麑⒋蟛糠掷麧?rùn)用于派息，需要資金時(shí)就又需要到資本市場(chǎng)上來(lái)籌集”，新加坡的安本資產(chǎn)管理公司基金經(jīng)理人張美霓說(shuō)，“如果那樣的話，投資者的權(quán)益就會(huì)被稀釋?！?br />
不過(guò)，投資者依然看好這項(xiàng)IPO。

10月28日，恒基地產(chǎn)(12，HK)表示，公司主席李兆基將至少投資3億港元購(gòu)買網(wǎng)通香港IPO的股票。李嘉誠(chéng)持有的長(zhǎng)實(shí)(1，HK)及和黃(13，HK)也稱，將入股不少于1億美元。