在一片不看好聲中，中國(guó)網(wǎng)通(0906.HK)的2005年中報(bào)最后一個(gè)登場(chǎng)。由于現(xiàn)實(shí)好于預(yù)期，網(wǎng)通的股價(jià)之后出現(xiàn)較大漲幅，各大機(jī)構(gòu)也均調(diào)高了網(wǎng)通的目標(biāo)價(jià)和2005年盈利預(yù)測(cè)?？傮w來(lái)說(shuō)，盡管上半年受到重組傳言的種種影響，但四大運(yùn)營(yíng)商的中報(bào)表現(xiàn)均可稱靚麗，中國(guó)移動(dòng)(0941.HK)、中國(guó)聯(lián)通(0762.HK)、中國(guó)網(wǎng)通超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，中國(guó)電信(0728.HK)符合預(yù)期。移動(dòng)通信市場(chǎng)的持續(xù)繁榮、整體上市的完成、經(jīng)營(yíng)能力的改善，更加穩(wěn)健的發(fā)展態(tài)勢(shì)……這一切似乎表明，運(yùn)營(yíng)商們已經(jīng)為3G做好準(zhǔn)備。

　　信產(chǎn)部電信研究院一位專家稱，中國(guó)電信運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，各電信運(yùn)營(yíng)商的發(fā)展速度均開(kāi)始趨緩，其中固定運(yùn)營(yíng)商發(fā)展放緩的趨勢(shì)更加明顯，而與此同時(shí)，增值業(yè)務(wù)的發(fā)展還不足以抵消話音業(yè)務(wù)降價(jià)帶來(lái)的不利影響，預(yù)計(jì)未來(lái)ARPU還將繼續(xù)下降，但速度會(huì)放緩。這一點(diǎn)即使在3G牌照發(fā)放后也將困擾運(yùn)營(yíng)商一段時(shí)間。

　　網(wǎng)通整體上市后的隱憂

　　讓我們先來(lái)搜索一下網(wǎng)通中報(bào)中的關(guān)鍵數(shù)字：營(yíng)業(yè)收入為337.24億元(人民幣，下同)，比上年同期增長(zhǎng)5%左右；純利為63.58億元，比去年同期增長(zhǎng)30.4%；用戶總數(shù)增加486萬(wàn)，達(dá)8524萬(wàn)，其中小靈通用戶占1811萬(wàn)，增長(zhǎng)45.4%；寬帶業(yè)務(wù)收入為28億元，大幅上升54.2%，寬帶用戶達(dá)773萬(wàn)，增長(zhǎng)84.6%?？梢钥闯?，網(wǎng)通盈利大幅增長(zhǎng)的動(dòng)力主要來(lái)自小靈通用戶的穩(wěn)定增長(zhǎng)和寬帶業(yè)務(wù)的迅速發(fā)展，同時(shí)收入和盈利增幅5%和30.4%的反差也證明了網(wǎng)通在嚴(yán)控成本及追求經(jīng)營(yíng)績(jī)效方面的努力。

　　在國(guó)際業(yè)務(wù)方面網(wǎng)通也實(shí)現(xiàn)了突破。目前網(wǎng)通是國(guó)內(nèi)惟一一家在亞太地區(qū)經(jīng)營(yíng)國(guó)際業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)商，上半年國(guó)際業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)16.01億元，而旗下的亞洲網(wǎng)通也提前半年實(shí)現(xiàn)EBITDA扭虧為盈。

　　整體上市是網(wǎng)通中報(bào)的另一大看點(diǎn)。在宣布以360億元收購(gòu)黑龍江、吉林、山西、內(nèi)蒙古4省業(yè)務(wù)之后，網(wǎng)通將成為最后一個(gè)實(shí)現(xiàn)整體上市的國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商，這將使集團(tuán)的整體治理結(jié)構(gòu)得到完善，也有利于公司提高資產(chǎn)質(zhì)量和整體競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。投行人士對(duì)這次收購(gòu)普遍表示歡迎，高盛預(yù)計(jì)收購(gòu)?fù)瓿珊?，網(wǎng)通2005年的每股盈利可提升14%，達(dá)1.3元左右。當(dāng)然，整體上市也會(huì)帶來(lái)一定的風(fēng)險(xiǎn)，比如提高公司資產(chǎn)負(fù)債率，拉低ARPU值等。

　　據(jù)透露，截至今年6月底，黑龍江、吉林、山西、內(nèi)蒙古4省的固網(wǎng)用戶總數(shù)為2886萬(wàn)，其中小靈通用戶799萬(wàn)，4省寬帶用戶為278萬(wàn)名。4省上半年的EBITDA毛利率為54.4%，與上市公司的54.5%相近，但ARPU相差較大，上半年固網(wǎng)和寬帶分別為32和48元，而上市公司分別為34和67元。

　　網(wǎng)通副董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官田溯寧表示，完成收購(gòu)后，公司的負(fù)債比率將從38%升至50%，但他強(qiáng)調(diào)在現(xiàn)金流強(qiáng)勁及資產(chǎn)負(fù)債表現(xiàn)良好的情況下，負(fù)債仍屬健康水平。剛剛被委任為首席財(cái)務(wù)官的李福申表示，由于4省業(yè)務(wù)只及上市公司規(guī)模的1/3，所以整體影響不大，估計(jì)整合后，EBITDA利潤(rùn)率只會(huì)被拖低0.1-0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　一位投行人士表示，網(wǎng)通收購(gòu)母公司資產(chǎn)的消息早有傳出，總體來(lái)說(shuō)是正面因素居多，但基本已經(jīng)反映在股價(jià)上；國(guó)內(nèi)電信重組及3G牌照發(fā)放總體來(lái)說(shuō)會(huì)使網(wǎng)通獲益，但3G標(biāo)準(zhǔn)的選擇、購(gòu)買2G網(wǎng)絡(luò)的投資以及3G投資、網(wǎng)絡(luò)盈利時(shí)間都無(wú)法預(yù)估；有效控制成本被話音業(yè)務(wù)的下滑所抵消；增值業(yè)務(wù)發(fā)展不理想，這些因素在未來(lái)將影響網(wǎng)通的股價(jià)走勢(shì)。

　　今年上半年，網(wǎng)通的小靈通用戶增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但本地電話業(yè)務(wù)收入首次出現(xiàn)下跌，為168.99億元，比去年同期微跌0.7%。增值業(yè)務(wù)收入為13.46億元，商務(wù)及數(shù)據(jù)通訊收入出現(xiàn)下滑，為14.9億元，對(duì)比中國(guó)電信46億元、同比增長(zhǎng)56%的增值業(yè)務(wù)，網(wǎng)通的腳步顯然慢了不少。在寬帶增值業(yè)務(wù)方面，網(wǎng)通今年做了很多努力，包括推出網(wǎng)絡(luò)游戲和網(wǎng)絡(luò)教育等，但寬帶ARPU依然從90元大幅下滑到67元。一方面是寬帶用戶數(shù)的激增，另一方面卻是用戶營(yíng)收的加速下跌，加上新收購(gòu)4省僅48元的寬帶ARPU的拖累，可以想象，在沒(méi)有新的有吸引力的增值業(yè)務(wù)出現(xiàn)之前，網(wǎng)通還將為此頭痛下去。

　　電信：現(xiàn)有業(yè)務(wù)進(jìn)入全面成熟期

　　從中報(bào)來(lái)看，2005年上半年，中國(guó)電信的新增電話用戶數(shù)正逐漸恢復(fù)之前的水平，小靈通繼續(xù)成為中國(guó)電信固定電話增長(zhǎng)的最主要拉動(dòng)力量。截至6月底，中國(guó)電信的本地電話用戶總數(shù)達(dá)2.02億，較去年底增長(zhǎng)8.4%，但市場(chǎng)占有率進(jìn)一步由去年底的95.1%下降到94.4%。其中小靈通用戶占5266萬(wàn)戶，較去年底的4217萬(wàn)上升24.9%。

　　中國(guó)電信的寬帶接入用戶仍舊保持著較為穩(wěn)定的增長(zhǎng)勢(shì)頭，到6月末，中國(guó)電信的寬帶用戶數(shù)增至1736.8萬(wàn)戶，比去年底增長(zhǎng)25.5%，已經(jīng)接近撥號(hào)接入用戶數(shù)。寬帶業(yè)務(wù)收入達(dá)80.48億元，按年上升37.5%，但ARPU分別由去年同期及去年下半年的108和94元降至86元。

　　與用戶增長(zhǎng)8.4%相對(duì)應(yīng)的是，中國(guó)電信的整體話音收入僅按年微升1.6%，這意味著平均每用戶固定電話使用量在不斷下降。其中本地電話業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)明顯放緩，而國(guó)內(nèi)長(zhǎng)途通話量在通話資費(fèi)不斷下降的作用下，有了明顯的提高，國(guó)際長(zhǎng)途通話量同比則略有下降。固網(wǎng)ARPU由去年同期的59.5跌至52.8元。

　　摩根大通表示，雖然內(nèi)地4家電信運(yùn)營(yíng)商中，中國(guó)電信在管理及財(cái)務(wù)方面的潛力明顯，但上半年業(yè)績(jī)顯示現(xiàn)有業(yè)務(wù)模式增長(zhǎng)有限，認(rèn)為現(xiàn)在并非購(gòu)入該股的時(shí)機(jī)，而網(wǎng)通今年的資產(chǎn)收購(gòu)可能為短期EBITDA毛利帶來(lái)改善，作為短線投資，該行認(rèn)為網(wǎng)通優(yōu)于中國(guó)電信。

　　摩通認(rèn)為，現(xiàn)階段難以對(duì)中國(guó)電信的長(zhǎng)期基本面做出清晰評(píng)論，原因是中國(guó)電信正處于一個(gè)具有挑戰(zhàn)性的位置，一方面其核心固網(wǎng)業(yè)務(wù)已經(jīng)發(fā)展成熟，另一方面，下一個(gè)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，即3G牌照的發(fā)放正因?yàn)閮?nèi)地放緩電信重組步伐而受到阻滯，根據(jù)摩通的估計(jì)，內(nèi)地電信業(yè)重組方案要到明年中才能有定案。

　　聯(lián)通盈利能力有所回升

　　聯(lián)通2005年上半年經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)止跌回升，主營(yíng)收入379.20億元，同比增幅7.24%，比去年同期備考增幅9.4%略有下滑。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)32.2和13.8億元，同比下滑18.64%和11.70%，但環(huán)比增長(zhǎng)48.48%和52.90%。

　　上半年費(fèi)用增長(zhǎng)得到有效控制，但主營(yíng)成本仍大幅增長(zhǎng)16.7%，大大領(lǐng)先于收入增幅，導(dǎo)致毛利率下滑4.4個(gè)百分點(diǎn)。在電信業(yè)進(jìn)入成熟期收入增長(zhǎng)放緩情況下，控制成本是聯(lián)通未來(lái)保持業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)的主要途徑。[!--empirenews.page--]

　　GSM業(yè)收入的增長(zhǎng)以及G網(wǎng)ARPU的回升是聯(lián)通經(jīng)營(yíng)能力好轉(zhuǎn)的最重要因素，而這主要得益于移動(dòng)增值業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)。上半年聯(lián)通移動(dòng)增值業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)53.7億元，同比增長(zhǎng)96.9%，從2004年中期占移動(dòng)收入的8.4%增加到今年中期的14.8%。 分析師認(rèn)為，這主要是因?yàn)榻衲暌苿?dòng)電信資費(fèi)競(jìng)爭(zhēng)有所緩和，而且中國(guó)聯(lián)通GSM的ARPU已經(jīng)低到無(wú)可再低，因而在用戶數(shù)有所增長(zhǎng)的情況下，其收入將會(huì)獲得增長(zhǎng)。

　　聯(lián)通上半年CDMA收入增長(zhǎng)14.50%，仍大大落后于去年同期的備考增幅30.3%。主營(yíng)成本大幅上升30.5%，是造成公司主營(yíng)成本大幅上升的主要原因。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-4.90億元，比2004年下半年的-6.6億元改善不大，但是手機(jī)待攤余額下降為未來(lái)減輕了負(fù)擔(dān)，公司董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官常小兵表示，下半年C網(wǎng)ARPU仍會(huì)下跌，但在競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境漸趨理性的情況下，跌幅可望放緩。

　　中國(guó)聯(lián)通執(zhí)行董事兼總裁尚冰稱，上半年CDMA業(yè)務(wù)改變經(jīng)營(yíng)模式，包括減少補(bǔ)貼、加強(qiáng)增值服務(wù)，因此增長(zhǎng)放緩是意料中事，他預(yù)期下半年CDMA的用戶增長(zhǎng)可穩(wěn)中回升，并對(duì)今年扭虧目標(biāo)抱有很大信心。


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