一份千呼萬喚始出來的重組預(yù)案卻遭到投資者用腳投票，華星創(chuàng)業(yè)(300025，收盤價6.22元)本周復(fù)牌，周二高開低走跌停收盤，短短兩個交易日下跌近16%。公司董秘方春英對《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者直言，市場表現(xiàn)“出乎意外”。從投資者反映的情況來看，此次擬收購資產(chǎn)的高溢價或是華星創(chuàng)業(yè)股價大跌的重要原因。

記者發(fā)現(xiàn)，在謀劃重大資產(chǎn)重組的同時，華星創(chuàng)業(yè)IPO重點募投項目“新一代移動通信網(wǎng)絡(luò)測試優(yōu)化系統(tǒng)研發(fā)和生產(chǎn)項目”卻陷入了困境之中。該項目于2011年年中完成產(chǎn)品開發(fā)的初步工作，但推向市場這步走得比較艱難。事實上，這一項目的研發(fā)已基本停止，今年下半年的追加投資也將進(jìn)一步減少。這無疑再次打擊了市場的信心。

擬購資產(chǎn)估值近3億

華星創(chuàng)業(yè)10月30日發(fā)布公告，擬向14個自然人發(fā)行4297萬股股份，發(fā)行價6.72元/股，分別購買其擁有的遠(yuǎn)利網(wǎng)訊99%股權(quán)、鑫眾通信39%股權(quán)以及明訊網(wǎng)絡(luò)39%股權(quán)，所有股權(quán)預(yù)估值合計2.89億元。鑒于華星創(chuàng)業(yè)此前已持有鑫眾通信和明訊網(wǎng)絡(luò)各60%的股權(quán)，此次交易完成后，華星創(chuàng)業(yè)將持有上述三家公司各99%的股權(quán)。

此外，為補充流動資金，華星創(chuàng)業(yè)擬向不超過10名特定對象發(fā)行股份募集配套資金，預(yù)計募集9624萬元，發(fā)行股份數(shù)為不超過1600萬股，價格不低于6.05元/股。

華星創(chuàng)業(yè)表示，收購?fù)瓿珊?，公司的主營業(yè)務(wù)仍為提供移動通信技術(shù)服務(wù)和相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，服務(wù)種類將增加，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)完善，持續(xù)盈利能力將改善。

值得注意的是，在盈利預(yù)測補償一項中，涉及本次收購的原股東均進(jìn)行了利潤承諾。遠(yuǎn)利網(wǎng)訊2012～2015年的凈利潤預(yù)測值分別不低于800萬元、1100萬元、1400萬元以及1800萬元；鑫眾通信2012～2015年的凈利潤預(yù)測值分別不低于2500萬元、3300萬元、3900萬元、4500萬元；明訊網(wǎng)絡(luò)2012～2015年的凈利潤預(yù)測值分別不低于2400萬元、2600萬元、2800萬元、3000萬元，具體數(shù)據(jù)待評估及審核后確定。

若標(biāo)的資產(chǎn)方無法完成上述利潤承諾，華星創(chuàng)業(yè)可選擇以1.00元的總價回購股份并注銷，以進(jìn)行補償，無法以股份補償者則需以現(xiàn)金足額補償。

重組遭市場“用腳投票”

華星創(chuàng)業(yè)近年業(yè)績表現(xiàn)并不理想，公司上周發(fā)布的三季報顯示，前三季度公司歸屬股東的凈利潤僅為1861萬元，同比回落30.41%。如果擬注入的三家公司凈利潤達(dá)到預(yù)測值，對目前盈利艱難的華星創(chuàng)業(yè)來說不啻于一個大大的利好。即便沒有達(dá)到盈利預(yù)測值，在業(yè)績補償承諾的“護(hù)航”下，上市公司仍可以獲得不菲的收益。

但市場并不買賬。周二復(fù)牌后，華星創(chuàng)業(yè)股價高開逾5%，但早盤快速下跌，最終以跌停報收，全天換手率達(dá)到17.2%。

周二盤中華星創(chuàng)業(yè)拋壓沉重，機(jī)構(gòu)也加入了甩賣的行列。龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，華星創(chuàng)業(yè)當(dāng)日遭到一家機(jī)構(gòu)席位甩賣，賣出金額424.5萬元，按當(dāng)日收市價6.65元/股計算，賣出股數(shù)約為64萬股。

從三季報看，在7月～9月短短3個月內(nèi)，已有3只基金產(chǎn)品撤出華星創(chuàng)業(yè)。華星創(chuàng)業(yè)董秘方春英也對《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，此次重組方案公司也花了很大的精力，股價表現(xiàn)確實有些出乎意外。

緣何“看上去很美”的資產(chǎn)重組計劃難被投資者認(rèn)同？

高溢價收購

華星創(chuàng)業(yè)發(fā)布的重組預(yù)案顯示，此次收購的三家公司在此前兩年均保持了較快的營收增速，在對標(biāo)的資產(chǎn)評估的過程中均使用收益法來測算，因此造成較高的資產(chǎn)溢價。按收購預(yù)案中披露的股權(quán)賬面值來測算，遠(yuǎn)利網(wǎng)訊、鑫眾通信以及明訊網(wǎng)絡(luò)的收購價溢價分別高達(dá)442.52%，192.8%和151.13%。有投資者對《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，“華星創(chuàng)業(yè)買入價格太貴了。”

收購預(yù)案顯示，遠(yuǎn)利網(wǎng)訊、鑫眾通信以及明訊網(wǎng)絡(luò)上一年度的凈利潤分別為511.26萬元、2063.01萬元以及1912.23萬元，按本次收購溢價率計算，三公司的100%股權(quán)估值分別為9900萬元、2.66億元以及2.23億元。也就是說，三公司的靜態(tài)市盈率分別被定在19.36倍、12.89倍以及20.27倍，與目前華星創(chuàng)業(yè)在二級市場上的估值相差不大。

董秘方春英對此表示，收購價格最終還是要取決于第三方評估機(jī)構(gòu)認(rèn)定的估值，并且科技類公司通常固定資產(chǎn)相對較低，優(yōu)質(zhì)的品牌和穩(wěn)定的客戶關(guān)系相對更加重要，因此對這類公司資產(chǎn)評估使用收益法也是最常用的。

“作為買方，我們自然希望資產(chǎn)價格越低越好，但畢竟交易雙方最終還是要走到一起，被并購方有自己的訴求也是合理的，而且他們還有業(yè)績承諾扛在身上。”方春英說。

IPO募投項目困境待解

高溢價并非市場看衰華星創(chuàng)業(yè)此次重組的唯一原因。《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，公司IPO募投項目盈利預(yù)測落空同樣打擊了投資者的信心。

華星創(chuàng)業(yè)招股書顯示，公司IPO募投計劃中兩個重頭戲分別是“移動通信技術(shù)服務(wù)基地及服務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目”和“新一代移動通信網(wǎng)絡(luò)測試優(yōu)化系統(tǒng)研發(fā)和生產(chǎn)項目”(以下簡稱網(wǎng)絡(luò)測試優(yōu)化系統(tǒng)項目)。第一個項目運轉(zhuǎn)正常，2012年三季報顯示，報告期內(nèi)該項目實現(xiàn)效益1822.54萬元，已按計劃達(dá)到預(yù)期效益。但在IPO募資項目中排名第二的網(wǎng)絡(luò)測試優(yōu)化系統(tǒng)項目卻讓人失望。

招股書中顯示，網(wǎng)絡(luò)測試優(yōu)化系統(tǒng)項目建設(shè)期預(yù)計為3年，其中前15個月為產(chǎn)品研發(fā)階段，完成系統(tǒng)原型的開發(fā)；之后為產(chǎn)品化階段，包括產(chǎn)品試用、產(chǎn)品功能改進(jìn)和升級、擴(kuò)大生產(chǎn)能力和銷售數(shù)量。前三年預(yù)計實現(xiàn)收益分別為-353.90萬元、662.63萬元和2366.57萬元。項目實施的第四年為達(dá)產(chǎn)年，產(chǎn)品銷售達(dá)到高峰，預(yù)期當(dāng)年新增銷售收入6994.57萬元。隨后，華星創(chuàng)業(yè)在2009年年報中披露了該項目的進(jìn)度。截至2009年12月31日，公司已投入18.5萬元開始進(jìn)入研發(fā)階段。

但3年之后，網(wǎng)絡(luò)測試優(yōu)化系統(tǒng)項目的收益遠(yuǎn)未達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，2012年三季報顯示，該項目非但未能盈利，反而出現(xiàn)669.25萬元的虧損。

方春英對 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，該募投項目實際上是從2009年12月份開始正式進(jìn)入研發(fā)階段，并按計劃中15個月即2011年年中完成產(chǎn)品開發(fā)的初步工作，但試用、升級后再推向市場這一步走得比較艱難。

市場渠道未能打開，方春英認(rèn)為是客戶需求在研發(fā)期間發(fā)生了變化，而公司未能及時預(yù)計到這一點。她表示，受整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，2011年下半年網(wǎng)絡(luò)運營商的招投標(biāo)項目比原本預(yù)計中少很多，對方采購計劃也一再延期。[!--empirenews.page--]

方春英坦言，這也和公司規(guī)模小，客戶集中度高造成的對大客戶依賴的風(fēng)險有關(guān)。

進(jìn)入2012年，華星創(chuàng)業(yè)在2011年年報、2012年一季報、中報、三季報等數(shù)次公告中，對該項目的披露中均承認(rèn)項目收益未達(dá)預(yù)期，并沿用了同一段話作為解釋：“由于公司所處行業(yè)的技術(shù)和產(chǎn)品不斷升級，研發(fā)投入進(jìn)一步加大，然而研發(fā)項目轉(zhuǎn)化的產(chǎn)品尚未全面、大規(guī)模投入市場。公司正抓緊研發(fā)相關(guān)技術(shù)和產(chǎn)品……”

但從公司數(shù)次公告表述中，卻看不到該項目的后續(xù)進(jìn)展，資金投入也顯得后繼乏力。

華星創(chuàng)業(yè)在網(wǎng)絡(luò)測試優(yōu)化系統(tǒng)項目上的投資進(jìn)度早在2011年底便已基本完成預(yù)期目標(biāo)。盡管在報告中一再強調(diào)正在抓緊研發(fā)工作，但今年至今投入該項目中的后續(xù)資金僅為243.58萬元。

在這一點上，方春英承認(rèn)，是公司的公告披露有誤，事實上公司在此項目上的研發(fā)已經(jīng)基本停止，今年下半年的追加投資也將進(jìn)一步減少，后續(xù)將以日常產(chǎn)品維護(hù)與升級為主。

“其實我們也對研發(fā)項目中的幾條線進(jìn)行過很多次梳理和反思，也考慮研發(fā)費用要不要就此砍斷。但畢竟產(chǎn)品對公司自身日常業(yè)務(wù)服務(wù)也很有裨益，經(jīng)濟(jì)回暖之后需求還是有望被打開的。”方春英最后說道。