順應(yīng)改革大勢,把握政策紅利。三中全會以來,以“電價”為核心的電力市場化改革預(yù)期升溫。作為一項復(fù)雜系統(tǒng)工程,改革不會一蹴而就,發(fā)電側(cè)清潔能源電價形成機(jī)制和大用戶直購電有望成為改革突破口,利好水電等清潔能源以及具備成本優(yōu)勢的電企。優(yōu)先股推出將豐富電力企業(yè)融資方式,降低資產(chǎn)負(fù)債率,改善資本結(jié)構(gòu),對電力企業(yè)構(gòu)成利好。

裝機(jī)增速高于需求增速,電力供需總體寬松。在宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的情況下,預(yù)計今明兩年用電需求增速維持在7%左右,工業(yè)用電增速穩(wěn)中有降,區(qū)域用電增速西進(jìn)東退。新增裝機(jī)方面,明年水電持續(xù)投產(chǎn),核電將迎來投產(chǎn)集中期,風(fēng)電、光伏等有望加速,預(yù)計新增裝機(jī)達(dá)到9660萬千瓦。整體而言,裝機(jī)增速高于需求增速,電力供需總體寬松,火電利用小時存在一定下降風(fēng)險。

火電盈利創(chuàng)新高,煤電聯(lián)動預(yù)期仍在。三季度,全國火電行業(yè)平均毛利率22.3%,平均稅前利潤率達(dá)到15.6%,均創(chuàng)出2002年電改以來新高。我們認(rèn)為,站在國家戰(zhàn)略層面考慮,火電上網(wǎng)電價調(diào)整的出發(fā)點(diǎn)一定是保證火電合理利潤前提下,騰挪出資金支持節(jié)能減排和能源結(jié)構(gòu)調(diào)整。因而,測算了在保證火電行業(yè)12%ROE的條件下,且在今年四季度火電上網(wǎng)電價平均下調(diào)1.4分的基礎(chǔ)上,后續(xù)煤電聯(lián)動電價下調(diào)幅度不會超過1.1分。

水電進(jìn)入黃金發(fā)展期,關(guān)注水電消納和電價形成機(jī)制。節(jié)能減排和能源結(jié)構(gòu)調(diào)整利好水電,水電進(jìn)入黃金發(fā)展期。預(yù)計2014-2015年金沙江中下游、瀾滄江中下游、雅礱江、大渡河等“十二五”重點(diǎn)開發(fā)水電基地大型水電項目仍將持續(xù)投產(chǎn),同時云南、四川等地水電消納問題成為潛在風(fēng)險,關(guān)注配套特高壓建設(shè)進(jìn)度。水電電價形成機(jī)制改革的預(yù)期加強(qiáng),電價核定方式有望從標(biāo)桿電價、成本加成法逐漸過渡到市場定價的方式,消納地水火同價將直接利好新投產(chǎn)大型水電。

考慮到火電煤電聯(lián)動最后一只靴子尚未落地,政策尚存在不確定性,暫維持行業(yè)“同步大市”評級。、建議投資者把握以下幾條主線進(jìn)行個股配臵。布局前期超跌,估值安全邊際高的龍頭電企,首選華能國際、國電電力。把握水電行業(yè)政策利好,挖掘優(yōu)質(zhì)水電股,首選國投電力。挖掘未來有望受益重化工產(chǎn)業(yè)西移,中西部煤電發(fā)展、特高壓外送的特色火電股,首選內(nèi)蒙華電。建議關(guān)注大唐發(fā)電、廣州發(fā)展的非電業(yè)務(wù)。

風(fēng)險提示。用電需求放緩;電價下調(diào)超預(yù)期;煤價大幅上漲等。