日前，杭州炬華科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“炬華科技”)發(fā)布招股意向書(shū)，有望在2014年1月中旬登陸創(chuàng)業(yè)板。炬華科技先前從事電能計(jì)量?jī)x表的代工，以及電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品生產(chǎn)銷(xiāo)售，后來(lái)開(kāi)始逐漸創(chuàng)立自主品牌，目前產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于國(guó)網(wǎng)、南方電網(wǎng)等公司。但記者通過(guò)其招股說(shuō)明書(shū)及公開(kāi)資料發(fā)現(xiàn)，炬華科技存在神秘人突擊入股、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，以及負(fù)債率明顯偏高等問(wèn)題，后續(xù)成長(zhǎng)性存疑。

神秘人楊富金突擊入股有玄機(jī)

公司股本結(jié)構(gòu)顯示，炬華科技實(shí)際控制者為丁敏華，通過(guò)炬華實(shí)業(yè)直接和間接持股比例達(dá)35%，崇德投資為公司第二大法人股股東，第5大股東，持股325萬(wàn)股，持股比例為4.33%。招股說(shuō)明書(shū)顯示，崇德投資成立于2011年，注冊(cè)資本2000萬(wàn)元，法定代表人及實(shí)際控制人均為楊富金。令人感到意外的是，成立僅兩個(gè)月的崇德投資便在炬華科技開(kāi)始IPO的前夜以1543.75萬(wàn)元突擊入股，一舉躋身公司第五大股東的位置，出手可謂“精、準(zhǔn)、狠”。按照當(dāng)時(shí)4.75元/股的“入伙”價(jià)，上市發(fā)行價(jià)接近40元計(jì)算，楊富金兩年回報(bào)超過(guò)8倍。

從公司招股說(shuō)明書(shū)的介紹可看出，楊富金的身份極不簡(jiǎn)單，其之前曾任上市公司銀江股份的董事、董秘，此前曾被市場(chǎng)質(zhì)疑突擊入股2010年上市的金固股份。有意思的是，銀江股份、金固股份的保薦機(jī)構(gòu)均是海通證券，保薦代表人均是趙慧怡。2012年，趙慧怡在保薦浙江道明光學(xué)IPO的過(guò)程中，因擅自修改封卷后的招股說(shuō)明書(shū)并提交內(nèi)容有誤的上市保薦書(shū)被證監(jiān)會(huì)出具了警示函。而在炬華科技本次IPO中擔(dān)任保薦機(jī)構(gòu)還是海通證券，只不過(guò)身陷漩渦的保薦代表人趙慧怡沒(méi)有再擔(dān)綱。同樣的故事反復(fù)上演，恐怕難以用“巧合”來(lái)解釋。分析人士認(rèn)為，這種操作手法是PE、上市公司與保薦代表人多方共贏(yíng)的模式。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較單一客戶(hù)依賴(lài)度高

招股說(shuō)明書(shū)顯示，公司主要產(chǎn)品為三相電能表、單相電表，以及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品，其中既有自主品牌，也有ODM產(chǎn)品。以去年上半年的數(shù)據(jù)來(lái)看，自主品牌與ODM業(yè)務(wù)的收入分別占66.36%、33.64%。而且，該公司主要服務(wù)于國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)及各省網(wǎng)公司等，客戶(hù)集中度相對(duì)較高，依賴(lài)性也十分明顯。

2013年上半年，在自主品牌銷(xiāo)售方面，公司對(duì)江蘇省電力公司物資供應(yīng)公司的銷(xiāo)售金額達(dá)4916.54萬(wàn)元，占自主品牌收入比例的21.71%，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例達(dá)14.41%，其次是第二大客戶(hù)浙江省電力公司，銷(xiāo)售收入達(dá)1667.56萬(wàn)元，占自主品牌營(yíng)業(yè)收入的7.36%，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收擴(kuò)的比例為4.89%（參見(jiàn)表1）。

表12013年1-6月自主品牌產(chǎn)品前五大客戶(hù)

序號(hào)名稱(chēng)銷(xiāo)售金額（萬(wàn)元）占自主品牌收入的比例（%）

1江蘇省電力公司物資供應(yīng)公司4916.5421.71

2浙江省電力公司1667.567.36

3湖南省電力公司衡陽(yáng)電業(yè)局1259.045.56

4新疆疆南電力有限責(zé)任公司1057.604.67

5湖北省電力公司1025.644.53

合計(jì)9926.3843.84

資料來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)

在ODM業(yè)務(wù)方面，公司客戶(hù)集中度有過(guò)之而無(wú)不及（參見(jiàn)表2），前兩大客戶(hù)安徽南瑞中天電力電子有限公司與中國(guó)浙江國(guó)際經(jīng)濟(jì)技術(shù)合作有限責(zé)任公司的銷(xiāo)售收入占比就超過(guò)了50%（參見(jiàn)表2），前五大客戶(hù)的銷(xiāo)售比比超過(guò)90%。

表22013年1-6月ODM產(chǎn)品前五大客戶(hù)

序號(hào)名稱(chēng)銷(xiāo)售金額（萬(wàn)元）占ODM收入的比例（%）

1安徽南瑞中天電力電子有限公司4057.2135.35

2中國(guó)浙江國(guó)際經(jīng)濟(jì)技術(shù)合作有限責(zé)任公司2361.1820.57

3江蘇西歐電子有限公司1687.6714.70

4浙江八達(dá)電子儀表有限公司1258.1010.96

5漳州科能電器有限公司1228.6010.70

合計(jì)10592.7692.28

資料來(lái)源：公司招股說(shuō)明書(shū)

在海外市場(chǎng)，公司高度依賴(lài)位于捷克的ZPA公司。數(shù)據(jù)顯示，2011年度，公司產(chǎn)品海外市場(chǎng)銷(xiāo)售額合計(jì)8086.43萬(wàn)元，其中94.23%由ZPA公司包攬。未來(lái)ZPA公司一旦不再生變，不再購(gòu)買(mǎi)公司產(chǎn)品，海外市場(chǎng)就會(huì)遭遇“滅頂之災(zāi)”。

資產(chǎn)負(fù)債率明顯偏高

近些年來(lái)，公司的資產(chǎn)負(fù)債水平一直高于電工儀表行業(yè)上市公司，招股說(shuō)明書(shū)顯示，2010年至2012年，資產(chǎn)負(fù)債率分別為62.30%、49.97%、49.20%，而同行業(yè)上市公司同期平均資產(chǎn)負(fù)債率為46.48%、36.65%、39.07%。公司表示，隨著公司盈利能力持續(xù)提升，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金能力提升，公司短期償債風(fēng)險(xiǎn)較小。但事實(shí)上，作為一家訂單推動(dòng)型公司，較高的資產(chǎn)負(fù)債水平將會(huì)降低公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)水平與彈性，不利于持續(xù)擴(kuò)張。為此，公司寄望于在二級(jí)市場(chǎng)融資以化解負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)，但這又不是長(zhǎng)久之計(jì)，從國(guó)內(nèi)外優(yōu)秀公司的發(fā)展歷程來(lái)，對(duì)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)的控制無(wú)不來(lái)自于內(nèi)部積累與戰(zhàn)略的平衡。

另外，數(shù)據(jù)還顯示，近三年來(lái)，公司的流動(dòng)比率一直低于行來(lái)平均水平，也一直低于標(biāo)準(zhǔn)值2.0，值得關(guān)注。

國(guó)內(nèi)電能計(jì)量?jī)x表行業(yè)的潛力股

炬華科技是一家專(zhuān)業(yè)從事電能計(jì)量?jī)x表和用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售的高新技術(shù)企業(yè)，是國(guó)內(nèi)電能計(jì)量?jī)x表行業(yè)最具技術(shù)影響力和發(fā)展?jié)摿Φ墓局?，截?013年9月，炬華科技已實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)逾1.2億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于去年同期水平，據(jù)該公司預(yù)測(cè)，2013年扣除非經(jīng)常性損益后，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)較2012年增長(zhǎng)25%至35%。

此次登陸A股市場(chǎng)，炬華科技擬發(fā)行2500萬(wàn)股，計(jì)劃募集20772萬(wàn)元，用于年產(chǎn)600萬(wàn)臺(tái)智能電能表及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品及智能電能表及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)中心升級(jí)兩個(gè)項(xiàng)目。自公司成立以來(lái)，炬華科技依靠艱苦奮斗，刻苦鉆研，鍥而不舍的精神，秉承“科技為先、優(yōu)質(zhì)高效、用戶(hù)至上、誠(chéng)實(shí)守信”的理念，努力服務(wù)智能電網(wǎng)建設(shè)。

堅(jiān)持科技創(chuàng)新助企業(yè)高速發(fā)展

炬華科技憑借多年實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的積累，已形成了以信息化、自動(dòng)化為核心的先進(jìn)制造體系。目前炬華科技的產(chǎn)品主要銷(xiāo)往歐洲、南美、東南亞等市場(chǎng)，并已樹(shù)立了一定聲譽(yù)，其海外市場(chǎng)已經(jīng)初步形成規(guī)模。自2009年國(guó)家電網(wǎng)統(tǒng)一招標(biāo)后，炬華科技成功抓住機(jī)會(huì)，擴(kuò)大了自主品牌產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的占有率，持續(xù)盈利能力得到加強(qiáng)。其產(chǎn)品同時(shí)進(jìn)入了國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)和各網(wǎng)省公司及地方電網(wǎng)公司。目前，該公司已在浙江、上海、江蘇、山東、北京、天津等二十多個(gè)省、市建立銷(xiāo)售服務(wù)機(jī)構(gòu)。在2013年國(guó)家電網(wǎng)試點(diǎn)項(xiàng)目招標(biāo)中，該公司電能表中標(biāo)數(shù)量達(dá)到9.6萬(wàn)臺(tái)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，該公司在2013年國(guó)家電網(wǎng)的四次招標(biāo)及國(guó)家電網(wǎng)試點(diǎn)項(xiàng)目招標(biāo)中，中標(biāo)金額為4.54億元，其中電能表為3.96億元，用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品為5800萬(wàn)元；電能表中標(biāo)數(shù)量達(dá)到185.92萬(wàn)臺(tái)，占國(guó)網(wǎng)招標(biāo)總數(shù)約為2.78%；用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品中標(biāo)數(shù)量達(dá)到32.86萬(wàn)臺(tái)，占國(guó)網(wǎng)招標(biāo)總數(shù)約為3.31%。目前炬華科技已成為國(guó)家電網(wǎng)的穩(wěn)定供應(yīng)商之一。

技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)是保障炬華科技快速發(fā)展的關(guān)鍵，該公司非常重視研發(fā)人員的引進(jìn)、培養(yǎng)和提升，建立了一支老中青搭配的研發(fā)隊(duì)伍，充分利用核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)的研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，培養(yǎng)和帶領(lǐng)年輕的設(shè)計(jì)工程師。目前其核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)由國(guó)內(nèi)電工儀表行業(yè)研發(fā)知名專(zhuān)家和資深工程師組成，近56%的技術(shù)人才擁有本科以上學(xué)歷，其中具有5年以上工作經(jīng)驗(yàn)的研發(fā)人員占全部研發(fā)人員的40%以上，具有10年以上研發(fā)經(jīng)驗(yàn)的工程師超過(guò)9名，核心人員丁敏華、楊光、劉崢嶸先生在電工儀表行業(yè)具有20年的研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。在研發(fā)過(guò)程中炬華科技更注重對(duì)技術(shù)、知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)的積累和共享。通過(guò)持續(xù)的研發(fā)，不斷地掌握新的技術(shù)、新的設(shè)計(jì)方法；通過(guò)后續(xù)的生產(chǎn)制造跟蹤，不斷地完善產(chǎn)品的工藝性；通過(guò)客戶(hù)及現(xiàn)場(chǎng)的運(yùn)行跟蹤，不斷地提升產(chǎn)品的可靠性研發(fā)。技術(shù)研發(fā)部門(mén)對(duì)先進(jìn)技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)技術(shù)進(jìn)行不斷地總結(jié)，形成技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)、知識(shí)共享庫(kù)，促進(jìn)產(chǎn)品研發(fā)的有效性和產(chǎn)品的可靠性；力求不斷地進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)品創(chuàng)新，提高產(chǎn)品的性?xún)r(jià)比，滿(mǎn)足更多客戶(hù)的需求，持續(xù)提升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。截止目前，炬華科技已擁有35項(xiàng)專(zhuān)利，59項(xiàng)軟件著作權(quán)，22項(xiàng)專(zhuān)利的申報(bào)已被受理，多個(gè)研發(fā)項(xiàng)目得到浙江省、杭州市政府資助和獎(jiǎng)勵(lì)。

市場(chǎng)需求旺盛發(fā)展前景廣闊

目前全球的電能表增長(zhǎng)速度最快地區(qū)為東南亞、南美等地，這些國(guó)家和地區(qū)通過(guò)輪換與更新，正在努力實(shí)現(xiàn)一戶(hù)一表。世界各國(guó)電網(wǎng)關(guān)口和工商用戶(hù)電能表基本已全部更新為電子式電能表，發(fā)達(dá)國(guó)家的居民住宅用電能表也正逐步電子化，據(jù)估計(jì)，到2020年全球范圍內(nèi)將要安裝20億臺(tái)智能電能表，扣除中國(guó)3.5億臺(tái)，國(guó)外市場(chǎng)約有16.5億臺(tái)的需求，國(guó)內(nèi)、國(guó)外市場(chǎng)為電能表及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品提供了廣闊的市場(chǎng)，促使電能表及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品的技術(shù)創(chuàng)新和大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化的發(fā)展。

智能電能表大面積推廣已是迫在眉睫，國(guó)家電網(wǎng)2009年12月份開(kāi)始實(shí)行智能電能表的統(tǒng)一采購(gòu)，2010年國(guó)家電網(wǎng)公司共采購(gòu)電能表5000萬(wàn)臺(tái)左右，中標(biāo)金額約88億元。根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)“十二五”規(guī)劃，開(kāi)展用電信息系統(tǒng)的全面建設(shè)，2012年底達(dá)到65%，安裝5500萬(wàn)臺(tái)智能電能表；2013年底達(dá)到90%，安裝5500萬(wàn)臺(tái)智能電能表；2014年底達(dá)到100%覆蓋率，安裝2200萬(wàn)臺(tái)智能電能表，在“十二五”期間實(shí)現(xiàn)對(duì)直供直管區(qū)域內(nèi)所有用戶(hù)的“全覆蓋、全采集、全費(fèi)控”，但根據(jù)炬華科技統(tǒng)計(jì)，2012、2013年國(guó)家電網(wǎng)電能表招標(biāo)量分別約為7800萬(wàn)臺(tái)、6700萬(wàn)臺(tái)，實(shí)際招標(biāo)量高于規(guī)劃數(shù)。同時(shí)，隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程的不斷發(fā)展，農(nóng)村電網(wǎng)改造升級(jí)工程建設(shè)的不斷實(shí)施，加之原有電能表到期檢測(cè)、輪換的需求，未來(lái)幾年實(shí)際招標(biāo)數(shù)量仍將保持較大的規(guī)模，相信此次炬華科技成功上市，募投項(xiàng)目順利投產(chǎn)后，該公司將迎來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇，必將成為國(guó)內(nèi)外一流的電能計(jì)量?jī)x表及系統(tǒng)供應(yīng)商。