在穩(wěn)定幣排行榜里，DAI 是榜眼，知名度和流行度僅次于 USDT。這兩年被很多人吹捧的 DeFi 題材中，MakerDAO 則是當(dāng)仁不讓的扛把子（即老大）級(jí)別。

很多投資者其實(shí)并不了解 DAI 的穩(wěn)定性具體是如何操作的，只知道它是個(gè)去中心化借貸。其實(shí)，從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，DAI 是利用杠桿做多手里的 ETH。

1. DAI 的本質(zhì)是做多 ETH

舉個(gè)例子，張三手里有價(jià)值 1500 美元的 ETH，存入 DAI 的智能合約里，就能貸出 1000 美元，即 1000DAI（DAI 與美元 1:1 錨定）。

這是最大化的貸法，因?yàn)?DAI 的抵押率要求不低于 150%。張三也完全可以選擇只貸 500DAI，這樣抵押率就是 300% 了，相對(duì)來(lái)說(shuō)，會(huì)安全很多。抵押率為 150% 的時(shí)候，如果 ETH 下跌 30% 左右，就會(huì)觸發(fā)自動(dòng)清算，抵押的 ETH 會(huì)被強(qiáng)制賣(mài)出。

當(dāng)然，還可以超越最大化貸法，采用一種更激進(jìn)的方法。那就是拿借出來(lái)的1000DAI 再買(mǎi)成 ETH，然后再來(lái) MakerDAO 抵押，貸出 666DAI，再買(mǎi)ETH……這樣循環(huán)往復(fù)，整個(gè)杠桿率差不多可以提到 4 倍。

一般來(lái)說(shuō)，沒(méi)有什么人會(huì)這么做。一是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)太大，跌一點(diǎn)就得清算，二是如果這么看好 ETH，直接去交易平臺(tái)開(kāi) 5 倍杠桿的多單即可。

MakerDAO 具體的抵押和清算流程，其實(shí)比很多人想象得要復(fù)雜， 然而對(duì)于多數(shù)人來(lái)講，并不需要關(guān)心這個(gè)流程。

至于如何保持 DAI 與美元 1:1 錨定，就比較偏向金融技術(shù)了。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是通過(guò)設(shè)定目標(biāo)利率（借貸得付利息）來(lái)調(diào)節(jié)市場(chǎng)上關(guān)于 DAI 的供需情況，有點(diǎn)類(lèi)似央行通過(guò)利率來(lái)調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。

當(dāng)然，DAI 的利率波動(dòng)也非常大。去年年末，DAI 的利率還是 0.5% 左右，不到半年瘋狂加息到了 20%，現(xiàn)在又跌回了 5% 左右的年利率。

2. MCD：從單一抵押到多抵押

之前的 MakerDAO，抵押來(lái)源只有一個(gè)，那就是 ETH。從本月 18 號(hào)開(kāi)始，抵押源變成了多種加密貨幣，有點(diǎn)像傳統(tǒng)金融圈那種“一籃子貨幣”的既視感。從風(fēng)險(xiǎn)角度看，是把雞蛋放在多個(gè)籃子里的風(fēng)險(xiǎn)分散方法。

目前第一批添加的資產(chǎn)，如無(wú)意外，應(yīng)該會(huì)是這些 Token：Augur （REP）、Basic Attention Token （BAT）、DigixDAO （DGD）、Ether （ETH）、Golem （GNT）、OmiseGo （OMG）、0x （ZRX）。

這可能是目前為止，MakerDAO 最為重要的一次升級(jí)。

然而，就在市場(chǎng)一片看好的情況下，不妨過(guò)來(lái)潑點(diǎn)冷水，畢竟區(qū)塊鏈的世界要容得下不同的聲音。

3. MakerDAO 面臨哪些小問(wèn)題

1、MakerDAO 的日活用戶

作為整個(gè) DeFi 領(lǐng)域的扛把子，MakerDAO 的日活是多少呢？根據(jù) DappRadar 的數(shù)據(jù)顯示，不到 2000……一個(gè)較為尷尬的數(shù)字。

如果扛把子都是這個(gè)日活，其他那些 DeFi 項(xiàng)目的日活可想而知。作為一個(gè)和傳統(tǒng)中心化金融叫板的 DeFi，其當(dāng)前的日活，完全配不上畫(huà)的那張“大餅”。

2、MakerDAO 的治理

這是所有區(qū)塊鏈目乃至傳統(tǒng)世界頭疼的問(wèn)題，無(wú)論是現(xiàn)實(shí)世界中的各國(guó)總統(tǒng)大選，還是區(qū)塊鏈?zhǔn)澜绲奶岚?、投票。受眾特別多的 EOS 區(qū)塊鏈，其投票率也很低，MakerDAO 更不能免俗。

上個(gè)月月底的一次 MakerDAO 投票，決定 DAI 的利率是從當(dāng)時(shí)的 12% 提升到 13.5% 還是降到 5.5%，本來(lái)只有 2400 多票，最后一個(gè)大戶進(jìn)來(lái)，直接投了 4 萬(wàn)多張票，一個(gè)人占了總投票數(shù)的 97%。

這就是目前所謂的“去中心化”或是“鏈上治理”。

3、和中心化借貸相比，優(yōu)勢(shì)在哪？

如上文所述，MakerDAO 本質(zhì)上是一個(gè)杠桿做多的工具，以前是做多 ETH，馬上會(huì)改成包括 ETH 在內(nèi)的一籃子 Token。

那么，它跟交易平臺(tái)的抵押借貸相比，優(yōu)勢(shì)在哪兒呢？除了真正的去中心化，或者說(shuō)不用 KYC，真還想不出來(lái)任何一個(gè)其他的好處，體驗(yàn)上中心化交易平臺(tái)的借貸完爆 MakerDAO。

有人說(shuō)，MakerDAO 上那不到 2000 的日活，其實(shí)大多數(shù)都是套利用戶。如何套利？根據(jù) Maker 與 Compound、Dydx 等平臺(tái)之間的利率價(jià)差來(lái)套利。

此外，整個(gè)穩(wěn)定幣市場(chǎng)，50 多個(gè)億的市場(chǎng)份額，DAI 不到一個(gè)億，占比 2% 不到，USDT 還是以 80% 左右的市場(chǎng)份額保持著無(wú)可撼動(dòng)的地位。

4、被高估的 MKR？

MakerDAO 設(shè)計(jì)了雙 Token 機(jī)制，其中 DAI 是穩(wěn)定幣，MKR 是權(quán)益和治理用的 Token。

投票主要就是上文所說(shuō)的利率投票，權(quán)益則是收益模型，用戶借貸的手續(xù)費(fèi)以及因?yàn)橄碌鶎?dǎo)致強(qiáng)制清算的懲罰費(fèi)用，都必須用 MKR 支付，而且 MKR 回收后會(huì)進(jìn)行銷(xiāo)毀，造成通縮市場(chǎng)。

那么問(wèn)題來(lái)了，當(dāng)前的 MKR，是否被高估了？

用一個(gè)極簡(jiǎn)模型，拿 MKR 跟 BNB 對(duì)比。幣安 2019 年第三季度銷(xiāo)毀了 200 萬(wàn) BNB，價(jià)值 3000 萬(wàn)左右，BNB 當(dāng)時(shí)的市值是 25 億美金。如果把參數(shù)固定，簡(jiǎn)單來(lái)算的話，每年銷(xiāo)毀 3000 萬(wàn) X 4 = 1.2 億美金，可以看成分紅，相對(duì)于 25 億美金，市盈率是 20 左右，這還不算 1E0、投票、抵扣手續(xù)費(fèi)等其他收益。

MakerDAO 如果按照當(dāng)前燃燒的速度來(lái)看，一年 8000MKR，價(jià)值 500 萬(wàn)美金，相對(duì)于 6 個(gè)多億的市值來(lái)看，市盈率是 100 多了。

雖說(shuō)拿 MKR 這種權(quán)益幣和平臺(tái)幣 BNB 做對(duì)比有失偏頗，但管中窺豹，還是能看出一點(diǎn)端倪。

4. MakerDAO 可能面臨的最大問(wèn)題

最后，說(shuō)一說(shuō)可能發(fā)生的黑天鵝事件——ETH 死亡螺旋。

熟悉 A 股的投資者，尤其是經(jīng)歷過(guò) 2015 年股災(zāi)的人，或許對(duì)“死亡螺旋”這個(gè)詞并不陌生。當(dāng)時(shí)在幾乎全民配杠桿的情況下，股市一旦因?yàn)槿魏卧蛲蝗槐┑?，便?huì)引起大量的自動(dòng)清算，導(dǎo)致資產(chǎn)被平倉(cāng)賣(mài)出，而大量的平倉(cāng)賣(mài)出又進(jìn)一步加劇了資產(chǎn)價(jià)格的下跌，導(dǎo)致更多的平倉(cāng)自動(dòng)清算……就這樣螺旋式止不住地下跌，外號(hào)“死亡螺旋”。

MakerDAO 從理論上來(lái)說(shuō)，也存在這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，雖然這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)看起來(lái)并不大。

當(dāng)前的 MakerDAO 里，鎖了 180 多萬(wàn) ETH，占流通總量的 1.7%。如果某一天，DeFi 大行其道，里面鎖得的是 1800 萬(wàn) ETH，即流通量 17% 的 ETH，有沒(méi)有可能？

ETH 如果升級(jí) 2.0 失敗，或是某一天被證明底層思路是錯(cuò)誤的，或是被某個(gè)新興公鏈翻盤(pán)取而代之，或是整個(gè)行業(yè)遭遇了某種黑天鵝導(dǎo)致 ETH 價(jià)格暴跌，有沒(méi)有可能？

雖然可能性不大，ETH 目前來(lái)看也依舊是最有希望的公鏈之王，但若是發(fā)生黑天鵝事件，發(fā)生的時(shí)間點(diǎn)又是海量的 ETH 被抵押在 MakerDAO 之時(shí)，那么 A 股的“死亡螺旋”完全可能在 MakerDAO 上重演：ETH 暴跌，DAI 智能合約自動(dòng)平倉(cāng)賣(mài)出大量的 ETH，大量的 ETH 被拋售導(dǎo)致 ETH 價(jià)格進(jìn)一步下跌，從而引發(fā) MakerDAO 上更多的抵押被合約平倉(cāng)賣(mài)出……

從單一 ETH 抵押升級(jí)到多個(gè)抵押品，其中有一部分也是這方面的考慮。但如果觀察第一批 Token，則不難發(fā)現(xiàn)，它們與 ETH 的價(jià)格相關(guān)性都相對(duì)較高，在 ETH 或是整個(gè)加密貨幣市場(chǎng)出現(xiàn)暴跌時(shí)，這些加密資產(chǎn)也同樣不能幸免。所以，多種 Token 抵押品能起到的安全防護(hù)作用，其實(shí)非常有限。

若要避免這種黑天鵝，BTC 甚至傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的引入，或許是個(gè)更為穩(wěn)妥的方法。這也是目前 Cosmos 以及 Polkadot 上的一些 DeFi 項(xiàng)目的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，比如 Polkadot 生態(tài)里的 ChainX，可以把 BTC 映射為 Token，增強(qiáng) BTC 作為資產(chǎn)的功能性和流通性。雖然 ETH 上其實(shí)也有類(lèi)似的 WBTC，但一直都處在一個(gè)不慍不火的狀態(tài)。

5. 結(jié)語(yǔ)

總而言之，無(wú)論是 MakerDAO，還是整個(gè) DeFi 行業(yè)，都還有很長(zhǎng)的路要走，甚至不客氣地說(shuō)，它們還需要在未來(lái)的幾年內(nèi)，首先來(lái)證明自己的區(qū)塊鏈方向的正確性。