復牌的第一天，瑞幸咖啡（下稱瑞幸）閃崩至腰斬。

2020年5月21日凌晨消息，瑞幸周三復牌，遭受新一輪拋售，在盤前交易中，瑞幸一度跌超50%，截止收盤瑞幸股價報2.82美元，跌幅達35.76%。以此計算，在瑞幸自爆造假的后續(xù)4個交易日內，瑞幸市值蒸發(fā)56.57億美元（約合人民幣超400億元）。

2020年5月20日，據澎湃報道，有瑞幸員工在某網絡平臺上透露，公司開始裁員，“各部門最低50%，最高90%，賠償N+1，工作交接時間平均一周”。針對裁員傳聞，瑞幸回應稱，“個別部門涉及人員的轉崗和優(yōu)化。對于離職員工，瑞幸將按照國家相關法律進行賠償?！?/p>

18個月上市，12個月接退市通知，熱衷“閃電戰(zhàn)”的瑞幸神話卻已再無續(xù)集。如今，被勒令摘牌、股價腰斬、大裁員等一系列風波襲來，瑞幸必將“死路一條”嗎？

突至退市邊緣，瑞幸“保盤”機率甚小

2020年5月19日，瑞幸發(fā)布公告稱，已于5月15日收到納斯達克上市資格審查部門的書面通知，決定對其施行摘牌。

這一次，納斯達克交易所的態(tài)度很強硬。

關于通知瑞幸“摘牌”的理由，納斯達克上市資格部列舉了兩個依據：其一，根據納斯達克上市規(guī)則5101，公司于2020年4月2日通過6-K披露的虛假交易引發(fā)了公眾利益擔憂; 其二，根據納斯達克上市規(guī)則第5250條，公司未在過去公開披露重大信息，即未披露用于執(zhí)行此前披露虛假交易的商業(yè)模式。

對于這個突然而至的“逐客令”，瑞幸表示不服。陸正耀在其公開聲明中表示，對于納斯達克不等最終調查結果就要求公司退市的行為出乎意料，對此個人深感失望和遺憾。

而瑞幸方面的實際回應是，公司計劃向納斯達克聽證會專家組（“專家組”）及時要求舉行聽證會（“聽證會”）。公司仍保持納斯達克上市公司身份，等待聽證會的決定。公司不能保證專家組會同意公司保持上市公司身份的要求。根據通知，聽證會通常安排在聽證請求日期后約30至45天舉行。

不過，這場聽證會在外界看來似乎就是根“救命稻草”。說白了，瑞幸只是在延緩退市的時間。盡管在一周前，瑞幸剛剛調整了管理層，董事會已終止了錢治亞首席執(zhí)行官（CEO）和劉劍首席運營官（COO）的職位。

用陸正耀的說法，瑞幸過去所做的一切，已經是在表明態(tài)度，深深懺悔了。公司如果退市，面臨的困難和壓力必將繼續(xù)加大，但不論怎樣，其都會傾盡全力維持門店運營，竭盡所能挽回股東損失，讓瑞幸這個品牌繼續(xù)走下去。

那么，經過“斷臂求生”之后的瑞幸，通過申辯“保盤”的機率到底有多大？

“瑞幸有權進行聽證并進行申辯，但是避免退市的機率很小，通過聽證實現翻盤的機會不大?！贝砹藝鴥韧顿Y者起訴瑞幸一案的北京威諾律師事務所律師楊兆全對投中網分析稱，這次瑞幸造假事件在交易所看來特別嚴重。首先，造假持續(xù)的時間長，從二季度到四季度一共3個季度；二是造假金額大，占據了瑞幸營業(yè)額很高的比例。而且，在渾水披露瑞幸造假的調查報告后，公司依舊公然否認。

無論如何，如若最終退市，瑞幸的潰敗之路也算繼承了其“閃電般”的特質。只不過，不同于閃電擴張與上市之時的風光無限，瑞幸的這場“退市閃電戰(zhàn)”似乎缺了些體面。

破產或不可避免，股東損失將達數億

瑞幸財報顯示，截至2019年Q3，公司賬上有45億元現金及等價物。此外，加上10億元的短期投資及短期資產，瑞幸目前流動資產大概為63億元。

截圖來源：瑞幸2019年Q3財報

按照瑞幸自爆的造假22億元計算，目前公司的流動資產應約為41億元。瑞幸2019年Q3財報顯示，9個月內，公司經營活動產生的現金流量凈額及投資活動產生的現金流量凈額總和為27億元。

截圖來源：瑞幸2019年Q3財報

如此算來，即便在無外部資金注入的情況下，瑞幸也本可維持運營1年左右。

但是，在巨額的罰金下，這樣的“維生”并不現實。具體來看，接下來，瑞幸將根據法院的判決確定的數額賠償。有報道稱，當前索賠金額或超過100億美元。對此，楊兆全對投中網表示，“最后需要賠償的金額，保守估計也會在30億美元（約合人民幣213億元）以上?！?/p>

因此，在被摘牌后，瑞幸不排除破產的可能性。

楊兆全解釋稱，“如果公司進入破產程序，公司的債權人會很多。除了參加索賠的機構投資者和個人投資者外，還有供貨商、房東、員工等。由于瑞幸屬于輕資產公司，沒有更多的金融資金和實物資產，真正變現賠償，各個債權人獲得實際賠償額會較低。”

不僅如此，在破產程序中，法院也可能裁決公司進行破產重組。這樣，債權人如何得到償付由債權人會議做出決定方案。

這樣的結局下，瑞幸股東的損失極其慘重。

“瑞幸市值最高時有129億美元，即股價51.38美元時對應的市值。” 老虎證券投研團隊認為，“即便以60%計算股東的平均成本，到目前為止，流通股股東的虧損至少也有數億美元，當前公司的現金遠遠不夠賠償投資者的虧損，賠償以及大額的罰款?！?/p>

由此，“考慮到線下實體店還有存在的價值，有可能破產清算后被收購，這或許只能算最好的情況了?！崩匣⒆C券投研團隊表示。

18個月上市，12個月接退市通知，瑞幸神話難以再續(xù)

2019年5月17日，瑞幸在納斯達克掛牌交易，從成立到上市，瑞幸僅用18個月，創(chuàng)造了世界紀錄。

僅僅1年時間，瑞幸早已不是那個被光環(huán)籠罩的明星企業(yè)，亦無力勾畫“神話”的續(xù)集。

而這一切，源于2020年初連續(xù)兩場晴天霹靂式的“做空”與后期瑞幸自曝財務造假的丑聞。

2020年1月31日，知名做空機構渾水（Muddy Waters）發(fā)布一份89頁匿名報告，稱瑞幸2019年第三季度和第四季度的財務數據造假。

2020年2月3日，瑞幸否認了所有指控，并回應稱報告毫無依據，論證方式存在缺陷，屬于惡意指控。雖辟謠聲明迅速發(fā)出，但瑞幸當日股價仍大跌近20%。

隨后，2020年2月4日，渾水再次“做空”瑞幸。當日，渾水在推特上拋出第二份長達66頁的做空報告，這份報告來自塵光研究（Ash Illuminations Research），該份報告同樣聲稱瑞幸財務數據和業(yè)務數據造假。

這次，瑞幸沒有進行第二次辟謠?；蛘哒f，更大的危機風暴已然來襲。

2020年4月2日晚，瑞幸發(fā)布公告自曝財務造假。公告稱，從2019年第二季度開始，公司首席運營官兼董事劉劍以及其下屬數名雇員從事了包括捏造某些交易等的某些不當行為。從2019年第二季度到2019年第四季度，瑞幸與虛假交易相關的總銷售金額約為人民幣22億元。受此影響，瑞幸當日盤前大幅跳水，暴跌85%。

可以說，這個自曝幾乎斬斷了瑞幸的“幸運”，也沖擊了整個中概股。由于影響惡劣，瑞幸在遭機構大幅減持的同時，亦引起了國內相關監(jiān)管部門的重點關注。甚至，不乏有投資人與律師指出，瑞幸被國內監(jiān)管部門調查事件或將成為中國“長臂管轄”第一案。

然而，“財務造假”真的是瑞幸神話破滅的源頭嗎？如果將目光著眼于瑞幸生意本身，在財務造假背后，更大的深淵或許來自于瑞幸的起點—;—;商業(yè)模式。

實際上，一直以來，瑞幸的商業(yè)模式都飽受市場爭議。

在渾水發(fā)布的報告中，除在第一部分以五個確鑿證據（Smoking Gun Evidence）和六個危險警告（Red Flag）對瑞幸數據進行造假分析，其在第二部分直接提出五大商業(yè)模式缺陷，認為“瑞幸的商業(yè)模式已基本崩塌”。

而且，成立至今，不論是瑞幸的運作模式、成長速度還是估值邏輯，其在“燒錢”換增長不再流行的資本市場上都是異類，瑞幸”做局”的質疑也從未間斷。

“我們認為瑞幸擴張?zhí)炝?。補貼后能留下多少忠實用戶？因此，目前我們還看不懂瑞幸未來的發(fā)展方向?！币晃辉佑|過瑞幸的投資人在2018年3月對投中網表示。

有投資人曾在瑞幸上市之初對投中網稱，“瑞幸的估值可以反映投資人對整個故事的預期，但瑞幸還有許多地方需要向資本市場證明。”

縱然發(fā)展至此，“畫中人”依舊堅挺瑞幸模式的可持續(xù)性。

“我堅信瑞幸的商業(yè)模式和商業(yè)邏輯是成立的，瑞幸自運營以來每年的營收都在持續(xù)增長。目前，盡管有疫情和造假風波的雙重打擊，瑞幸數千家門店仍在努力堅持運營，瑞幸的產品口碑很好也很有品牌韌性。”陸正耀在最新聲明中反思稱，其風格可能太激進，企業(yè)跑的太快，也導致很多問題，但絕不是以“概念做局”去欺騙投資人，而是真心想把企業(yè)做大做好，為社會創(chuàng)造價值。

回過頭看，曾經，瑞幸模式似謎。

2020年初，在高調搬出無人零售這又一“新故事”后，瑞幸的“謎云”才剛剛高調見日。可終究，人算不如天算，就在瑞幸的商業(yè)邏輯即將被市場印證的那一刻，一切又回到了原點。