昨天，我們聊過中小尺寸背光封裝龍頭的聚飛光電，其實，MninLED封裝國內企業(yè)還是不少，瑞豐光電、國星光電、鴻利智匯、聚飛光電、兆馳股份和晶科電子、木林森都涉及LED封裝，但各自發(fā)展方向有差異。

例如龍頭的木林森主要業(yè)務是照明LED，2017年3月，收購世界前3的歐司朗旗下百年品牌LEDVANCE(朗德萬斯)，2018年排名躍升至全球第5。

不過，華叔不是聊木林森，國星光電才就是今天的重點，它緊隨木林森，是第二家進入全球前10的國內企業(yè)。

國星光電是佛山一家整整50年歷史的老廠，最初叫佛山市半導體材料廠。1976年開始做LED芯片和封裝，是國內最早做LED的企業(yè)。

經歷過從國營轉民營，接著又回到國營?，F在是廣東省國資委下屬企業(yè)控制的公司。

國星光電還是國內第一家LED上市企業(yè)，也是第一家實現LED產業(yè)整合的企業(yè)。

它不僅是國內第2，全球第8，還是國內第一大RGB顯示封裝供應商。而且不斷從上下游延伸，涵蓋上游芯片、中游封裝器件、及下游照明產品，實現全產業(yè)鏈布局。

華叔Tips：RGB就是紅(R)、綠(G)、藍(B)，三原色，利用這三種顏色疊加成其他顏色。

器件類產品：顯示屏用器件、白光器件(背光)、指示器件。

組件類產品：顯示模塊與背光源、Mini背光模組。

LED外延片及芯片：各種功率及尺寸的外延片、LED芯片。

照明應用類：光源與燈具產品等。

國星在顯示屏用器件、白光器件(背光)、組件(背光源)已實現MiniLED布局。

一、商業(yè)模式

身處中游的LED封裝企業(yè)，發(fā)展既看上游形勢，也被下游、終端需求牽制。

而且，2019年設備國產化加速，LED芯片產能持續(xù)擴張，價格不斷下滑。下游、終端受經濟放緩、疫情影響，需求疲弱。

不過，疫情現在影響放緩，iPhone 12、蘋果MiniLED產品將發(fā)布，進一步刺激LED需求反轉。

未來，LED封裝發(fā)展將向寡頭集中、規(guī)模效應、產品技術迭代加速。國星有豐富的MiniLED產品布局，點間距包含P0.9、P0.7、P0.5，并在去年打入TCL供應鏈。

說到P0.9、P0.7、P0.5，可能大家都不了解，這里也為昨天文章補坑，解釋P1.1~1.6不夠嚴格，這是指LED與LED的距離在1.1~1.6mm之間。簡單來說，數字越小，LED間距越小，LED數量更密集，顯示畫面精度更高。

奧拓電子已實現首款P0.4 Micro LED產品，而國星覆蓋了P0.9、P0.7、P0.5三個主流間距的產品路線?？瓷蠄D，Mini/Micro LED的間距低于0.5mm以下，已可跳過傳統的封裝環(huán)節(jié)，未來通過巨量轉移技術生產Mini/Micro LED，巨量轉移就是未來Micro LED發(fā)展重點。

好了，不聊太技術，MiniLED邏輯很簡單，誰能將間距做得小、良品率提升、成本壓下來，誰就能搶得先機，快速占據市場。

Mini LED產品推廣最大難題是成本，以一臺 75 寸電視為例，Mini LED背光模組成本占整個顯示的一半，LED 占15~20%，打件部分占15~20。背板則不同于傳統的背光，是一整片大的60英寸板子，所以PCB占比為50~60%，成本很高，IC部分占成本的15%左右。

但隨著技術成熟、良率提升，預估每年MiniLED顯示器成本將下降15~20%，到2022年將有機會低于OLED，極具市場競爭力，屆時Mini LED有望延伸至蘋果其他產品，也將吸引其他品牌跟進采用。

技術成熟、良品率提升雙驅動下，每年MiniLED面板成本降幅達15%。玻璃背板工藝技術提升、加工面積成本降低，將驅使MiniLED成本下降。

LED上游襯底制作、外延生長和芯片制造具有技術含量高、資本投入大、質量影響大、利潤空間高，且上游占LED制造成本70%左右，對LED產業(yè)極為重要。

二、基本面

國星LED封裝及組件產品收入占81.88%，照明應用類占16.92%，外延芯片占1.2%。目前，主要收入來源于國內客戶，2019年通過收購新立電子信息進出口公司，拓展了海外市場，現在國外收入占18.78%，未來將有所提升。

跟上次一樣，跟各家LED封裝企業(yè)對比，國星這兩年毛利率、凈利率下降比較嚴重，主要是LED芯片價格下跌拖累毛利水平。另外，銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率同比都有增長。

而今年疫情影響消費電子需求，原本新進入企業(yè)持續(xù)擴產，進一步拉低LED芯片價格下降，導致國星毛利率、凈利率持續(xù)下滑，這里聚飛優(yōu)勢在于擁有大量優(yōu)質客戶，確保了毛利、凈利水平。

雖然國星營收最高，但由于毛利率、凈利率下滑較大，導致凈利潤、扣非凈利潤不如聚飛。

三、前景

MiniLED屏幕輕薄、對比度高、壽命長、散熱好、節(jié)能、刷新率高等優(yōu)點，顯示效果可與OLED媲美，但價格比OLED便宜。一臺70英寸的MiniLED電視，可能需要一兩萬顆LED芯片，所以，LED芯片需求將會成本增長。

MiniLED將帶動上游需求，據Arizton數據，2018年全球Mini LED市場規(guī)模僅約1000萬美元，隨著上下游持續(xù)推進Mini LED產業(yè)化，Mini LED下游需求迎來指數級增長。

預計2024年全球市場規(guī)模將擴張至23.2億美元，年復合增長率為147.88%。國內Mini LED市場到2020年將增長至22億美元，年復合增長率 為175%，增速快于全球平均水平。

2019年全球Mini LED設備324萬臺，2023年8070萬臺，年復合增長率達 90%。2024年 Mini LED的IT、電視及平板滲透率分別在20%、15%和10%。但MiniLED和MicroLED不會很快取代LCD、OLED市場，主要卡在性價比問題上。

四、風險

1、小間距 LED/ Mini LED 市場滲透不及預期。

2、Mini LED 技術路徑選擇受新技術沖擊。

3、行業(yè)競爭加劇引發(fā)價格戰(zhàn)影響利潤。

4、芯片業(yè)務減虧不及預期。

5、疫情增加下游需求的不確定性。

五、投資邏輯

按照券商一致性預期，預計2021年國星凈利潤為5.77億元，賦予合理估值區(qū)間PE為20~25倍，預計2021年合理市值區(qū)間為115~144億元。目前市值為80.52億大幅低于預期，原因是MiniLED沒商用普及，MiniLED顯示器、電子產品沒大規(guī)模推出市場，估值有折價，低于合理范圍。

不過，今年年底或者明年將蘋果將推出Mini LED的iPad、iMac產品，將加速Mini LED在整個市場滲透，國星光電將進入快速增長軌道。

其他重點資訊——

1、今天，有小伙伴問我，為何信維通信大跌，目前了解到的信息都是猜測——

①、信維被蘋果剔除產業(yè)鏈，但這消息9月份就傳出，現在才暴跌？有點不靠譜。

②、三季度業(yè)績預期下修(原先預計Q3持平，董事長新口徑說是-10%，節(jié)前預期4.8，現在預期4.2左右)

③、信維無線充電訂單被領益智造搶單。

公司原本應該在9月份確認收入的D54X的一批貨，交給了富士康，但是蘋果沒有確認收貨，影響了當月大概2億營收,小幾千萬利潤，這部分訂單會在四季度確認，年70億營收預期不變，13億以上的利潤預期不變。

這也導致今天的領益智造股價大漲。

另外，9月中旬，我聊過一次鵬鼎控股，目前的估值過高，已經透支未來業(yè)績，即使iPhone 12確定性高，但需求帶動業(yè)績也要等四季度才能驗證。

2、通富微電：前三季度預盈2.51~3.11億元，同比扭虧。去年同期虧損2733萬元。隨著經濟內循環(huán)的發(fā)力，國內客戶訂單明顯增加；國際大客戶利用制程優(yōu)勢進一步擴大市場占有率，訂單需求增長強勁；海外大客戶通訊產品需求旺盛，訂單飽滿。

3、蘋果iPhone 12新機高配版會采用Sensor-Shift技術。iPhone 12系列新機中的高配版主攝，將采用Sensor-Shift技術，以取代目前的OIS光學防抖技術。這項技術的運行軌跡是主攝拍攝時，移動的是傳感器而非鏡頭，故能提升攝像頭捕捉動態(tài)的效果。

不過，目前只有LG能做到該項技術的攝像頭模組，如果效果好，未來，國內廠商應該會跟進，將帶領其他供應鏈新的業(yè)務風口。

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