真明麗公布截至2010年12月31日的12個(gè)月未審核業(yè)績(jī)，雖然收入同比增33.4%至14.82億港元，但凈利同比下降31.6%至1.07億港元，每股收益11.5港仙。公司業(yè)績(jī)顯著低于預(yù)期，主要是由于毛利率下滑及應(yīng)收賬款、存貨撥備增加導(dǎo)致。
公司2010年收入增長(zhǎng)主要是來(lái)源于LED相關(guān)產(chǎn)品銷(xiāo)售增加。公司產(chǎn)品主要包括白熾裝飾燈、LED裝飾燈、LED一般照明及LED元器件等，從2010年的收入增長(zhǎng)來(lái)看，傳統(tǒng)白熾裝飾燈銷(xiāo)售略有下滑（同比約下降6%，見(jiàn)表1），占銷(xiāo)售收入的比重也由上年同期的24.21%降至17.03%。而LED類(lèi)相關(guān)產(chǎn)品特別是元器件維持了較快的增速，我們預(yù)計(jì)隨著公司大力投資LED芯片產(chǎn)能，未來(lái)這種收入構(gòu)成消長(zhǎng)態(tài)勢(shì)仍將持續(xù)。
毛利率下降及撥備增加拖累2010年業(yè)績(jī)下滑。一般而言，LED系列產(chǎn)品的毛利率水平要高于傳統(tǒng)白熾燈，但公司LED產(chǎn)品比重提高并沒(méi)能有效提升2010年整體毛利率水平，特別是下半年國(guó)內(nèi)通貨膨脹程度加大，各項(xiàng)成本特別是勞動(dòng)力短缺帶來(lái)的成本增加吞噬了公司部分利潤(rùn)，公司各類(lèi)產(chǎn)品毛利率均出現(xiàn)一定下滑（見(jiàn)表2）。另外公司對(duì)應(yīng)收賬款和存貨共提取了5,600萬(wàn)港元壞賬損失和跌價(jià)撥備，也成為凈利下滑的主要原因之一。
為解決勞動(dòng)力短缺及成本增加難題，公司已經(jīng)把國(guó)內(nèi)員工總數(shù)由20,000人縮減至10,000人，并把部分產(chǎn)能遷至越南。公司近三年共向越南投資2,000萬(wàn)美元，目前已經(jīng)形成批量生產(chǎn)能力。公司計(jì)劃將其打造成亞洲最大的燈飾生產(chǎn)基地，并借此緩解勞動(dòng)力短缺和成本增加問(wèn)題。
國(guó)內(nèi)市場(chǎng)拓展初見(jiàn)成效。由于公司戰(zhàn)略定位全球燈飾制造商，以往把主要精力放在外銷(xiāo)產(chǎn)品的推廣上。隨著國(guó)家節(jié)能燈推廣政策的出臺(tái)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)越來(lái)越受到重視，真明麗也加大了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)拓展力度。公司于2010年6月成立華南營(yíng)運(yùn)中心，形成華南、華東、西北、東北四大區(qū)域服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，成立了27個(gè)代表處，國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售比重已經(jīng)由2008、2009年的7.33%、13.37%提高至2010年23.83%。管理層已經(jīng)提出2011年進(jìn)行渠道改革，試行運(yùn)營(yíng)中心和分級(jí)營(yíng)銷(xiāo)模式，引進(jìn)大經(jīng)銷(xiāo)商品牌專(zhuān)營(yíng)，我們認(rèn)為公司國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售占總銷(xiāo)售三成的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度不大。
公司未來(lái)大力推進(jìn)芯片產(chǎn)能擴(kuò)張。公司計(jì)劃于未來(lái)五年內(nèi)在揚(yáng)州及江門(mén)擴(kuò)大現(xiàn)有的LED制造工廠，已使未來(lái)產(chǎn)能達(dá)每月平均約230,000片磊晶片或50億顆LED芯片。公司2010年底已經(jīng)擴(kuò)張有機(jī)金屬化學(xué)氣相沉積機(jī)（MOCVD）到19臺(tái)，用以生產(chǎn)LED磊芯片及芯片。預(yù)計(jì)4月底生產(chǎn)能力將從上年月15,000片芯片磊晶片增加至45,000片或芯片13.5億顆。公司計(jì)劃2011年將外銷(xiāo)芯片比重提升至50%以上。芯片銷(xiāo)售有可能成為未來(lái)業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)點(diǎn)之一。但由于2010、2011年全球MOVCD交貨量及安裝量將比2009年基數(shù)分別同比提升50%、70%，芯片等產(chǎn)品價(jià)格下降應(yīng)該是大概率事件，而LED終端需求何時(shí)爆發(fā)仍有一定不確定性。
公司涉足LED完整產(chǎn)業(yè)鏈。雖然由于成本偏高，LED燈飾的滲透率仍偏低，但公司對(duì)LED燈類(lèi)產(chǎn)品的長(zhǎng)遠(yuǎn)需求抱有較強(qiáng)信心，并提早進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合，業(yè)務(wù)涵蓋芯片研發(fā)、外延片生產(chǎn)、芯片制備、芯片封裝、應(yīng)用產(chǎn)品等全產(chǎn)業(yè)鏈。這些先發(fā)優(yōu)勢(shì)有可能使得公司具有規(guī)模優(yōu)勢(shì)降低生產(chǎn)成本，并縮短LED產(chǎn)品的終端應(yīng)用推廣時(shí)間。
管理層業(yè)績(jī)展望。公司曾于2009年10月及2010年6月與揚(yáng)州、江門(mén)政府簽訂協(xié)議，分別在三年內(nèi)投資2.34億港元和4億元人民幣分別采購(gòu)MOCVD設(shè)備30臺(tái)和60臺(tái)，公司將獲得每臺(tái)1000萬(wàn)元人民幣政府補(bǔ)貼。目前投資進(jìn)度略低于此前預(yù)期。另外公司并未將政府補(bǔ)貼收入計(jì)入2010年報(bào)表，也并未披露政府補(bǔ)貼具體數(shù)字。但公司預(yù)期2011年盈利能力可超越2009年水平。公司已將結(jié)算日由十二月三十一日改為三月三十日。
估值及投資建議。LED產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)講市場(chǎng)空間和容量無(wú)須質(zhì)疑，只不過(guò)終端需求爆發(fā)時(shí)間點(diǎn)不確定。公司全產(chǎn)業(yè)鏈模式凸顯的成本優(yōu)勢(shì)仍需一定時(shí)間去驗(yàn)證。公司以往發(fā)展歷史表明公司有機(jī)會(huì)成為L(zhǎng)ED照明燈領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)。